最近市場波瀾再起，全球商品哀鴻遍野，外圍股市全線暴跌。上周末國務院發(fā)布《基本養(yǎng)老保險基金投資管理辦法》，也是“遠水難解近渴”，周一A股再次開啟了千股跌停模式。在全球經濟衰退的恐慌情緒蔓延下，期債表現出了良好的避險效應。周一五年期與十年期國債期貨紛紛上漲，給前期寡淡無味的振蕩盤面增添了一絲活力。

　　匯率突貶利率難降

　　8月11日，央行完善人民幣兌美元匯率中間價報價，開啟人民幣主動貶值通道。4天之內人民幣兌美元中間價累計貶值4.38%，引發(fā)市場劇烈波動。央行對人民幣的主動貶值既是對人民幣匯率高估的一次性釋放，也是對沖出口衰退的應對之舉。

　　事實上，市場對人民幣的貶值預期由來已久，央行公布的最新數據顯示7月外匯占款降幅創(chuàng)歷史最大單月紀錄，可見近期資本加速流出甚至蓋過了貿易順差，導致人民幣貶值成為順勢而為之舉。人民幣的貶值和外匯占款的下降，造成市場資金壓力和流動性緊縮，短期內利率的趨勢性下行可能性減小。

　　短期流動性無慮

　　8月19日央行表示，為保持銀行體系流動性合理充裕，結合金融機構流動性需求，對14家金融機構開展中期借貸便利（MLF）操作共1100億元，期限6個月，利率3.35%。在過去一周，為了緩解市場流動性偏緊狀況，央行頻頻出手，通過公開市場操作向市場投放2400億元，回籠900億元，凈投放1500億元。央行為了對沖貨幣貶值而采取的釋放流動性的操作，短期內緩解了市場的資金緊張壓力。

　　但是央行的操作畢竟屬于被動型對沖，并不能對其效果過度樂觀。對于目前市場資金利率出現回升的跡象不能掉以輕心。目前市場對央行降準的預期愈演愈烈，若預期落空，不排除利率出現大波動的可能。

　　經濟低迷制約利率上行

　　最新公布的8月財新制造業(yè)PMI初值47.1，低于市場預期，連續(xù)第六個月低于50的榮枯臨界值，未來制造業(yè)下行壓力令人擔憂。今年以來，我們看多債市的最主要理由就是經濟數據的持續(xù)低迷，短期難以有效回暖。中國經濟經過20多年的高速發(fā)展，在創(chuàng)造奇跡的同時，也開始面臨發(fā)展的瓶頸以及轉型的陣痛。雖然政府部門大力推進改革，釋放的紅利可以短期對沖經濟的下行，但是依然難以抗拒趨勢的力量。因此，經濟的低迷在一定程度上奠定了低利率的基礎，短期內利率上行存在著天花板。

　　但是目前匯率市場的波動可能會使利率市場面臨一定的變數。如果人民幣貶值的趨勢形成，將會導致國際資本奪路而逃，從而造成資金緊張以至于低利率的狀態(tài)難以維持。經濟如果繼續(xù)低迷甚至滑向深淵，這會令利率貶值的趨勢進行加強，最終也將傳導到利率。因此，目前的債券市場看似波瀾不驚實則暗流涌動。

　　近期的利率市場走的異常糾結，都說債市前景一片大好，大有再起一波牛市之勢。但無論是現貨市場還是國債期貨，猶如觸及一道無形之墻，屢攻不破，進三退二。雖然有分析人士高瞻遠矚看到零利率將會出現在不遠的將來，但是筆者建議在目前這個錯綜復雜的關口，還是要慎之又慎。目前股市的波動率居高不下，根據以往的經驗證實，股市的波動已經足以傳導到利率市場產生流動性沖擊。我們認為國債期貨反彈行情不宜過于樂觀，輕倉慎行等待機會才是上上之策。