賣空期權是最為常見的期權交易策略之一，具有操作簡便、獲勝概率高的優(yōu)點。然而一旦市場方向運行與預期相反，可能會造成巨大虧損。因此，風險管理尤為重要，常見的風控方式包括止損、展期、備兌三種方法。事實上，還有一種方法值得考慮，那就是止損交易策略。

　　止損交易策略的含義

　　以大商所仿真豆粕期權為例，假定某投資者賣出1手執(zhí)行價格為K的豆粕虛值期權，止損交易策略的思路是，在豆粕價格剛剛高于K時，馬上買入1手標的豆粕1509合約；而在豆粕價格剛剛低于K時，馬上賣出豆粕1509合約。這一對沖的核心思想就是，當豆粕價格低于K時，采用裸露頭寸策略；當豆粕價格高于K時，采用保護頭寸策略。這一對沖的設計思路保證了在到期時間T，如果期權處于實值狀態(tài)，投資者會持有標的物；如果期權處于虛值狀態(tài)，投資者不持有標的物。

　　圖為止損對沖策略

　　如圖所示，這一策略在時刻t1買入標的物，在時刻t2賣出標的物，在時刻t3買入標的物，在時刻t4賣出標的物，在時刻t5買入標的物并在時刻T交割。

在沒有交易手續(xù)費實時監(jiān)控價格的情況下，該對沖策略會非常完美，單純買賣價差成本遠小于由定價公式給出的期權價格。因此，投資者通過賣出期權并以這種方式對沖，可以獲得無風險利潤。然而從實際角度講，該策略會有部分成本損耗。首先，交易手續(xù)費不可能為零；其次，如果不是實時監(jiān)控價格，交易價差成本可能很高；最后，這也是最重要的，如果標的物價格與執(zhí)行價格水平線上上下下交叉很多次，那么其交易費用可能非常高，甚至超過期權權利金，從而造成交易虧損。

　　止損交易策略的數(shù)量化分析

　　假定在豆粕1509合約價格為2800元/噸時，投資者賣出1手以其為標的物、1個月后到期、執(zhí)行價格為2900元/噸的豆粕看漲期權，得到權利金55元/噸。

　　下面利用蒙特卡洛方法模擬期貨路徑，以止損交易策略進行風險管理，相關測試過程及結果如下：

　　一是測試原理。本文采用蒙特卡洛模擬方法來檢驗策略的整體效果，該方法主要思想是隨機生成N條期貨價格路徑。在某一固定時間間隔下觀察期貨價格，在觀察點，如果價格高于執(zhí)行價格K，保持對沖狀態(tài)；如果價格低于執(zhí)行價格K，保持不對沖狀態(tài)。先計算每條路徑施行止損交易策略所需花費的成本，最后計算N條路徑施行止損交易策略的總體平均成本。我們以“對沖表現(xiàn)”為指標來評價策略的優(yōu)劣，其定義為期權對沖成本的標準差與期權價格的比率來衡量。越完美的策略使得這個指標的值越接近于零。

　　二是測試過程。首先，利用期貨期權定價的布萊克公式計算期貨期權的權利金，計算結果與大商所仿真豆粕期權的權利金結果很相近；其次，編寫程序模擬期貨價格在風險中性情況下的走勢；再次，計算每條路徑的成本及路徑總體的平均成本；然后，計算止損交易策略可行的概率，這里可行的概率代表止損策略的成本小于期權價格在T時刻的價值；最后，計算止損交易策略對沖的表現(xiàn)。

　　三是策略表現(xiàn)及結論。大商所仿真豆粕期權的參數(shù)為期貨價格F0=2800元/噸、執(zhí)行價格K=2900元/噸、到期時間T=1/12年、無風險利率r=0.05、波動率σ=0.3，豆粕合約的交易費用為1.5元/噸。

表為對標的資產(chǎn)價格進行1萬次路徑模擬所產(chǎn)生的結果

　　該策略對沖成本由交易手續(xù)費、價差成本和貨幣的時間價值構成，價差成本由買賣標的資產(chǎn)時的價差構成。程序測試結果表明，執(zhí)行止損交易策略所產(chǎn)生的平均成本超過權利金，造成平均6.4元的虧損，并且該策略可能還會產(chǎn)生像352元這樣大的虧損。由此說明該策略對沖成本的方差較大，這一點又由對沖表現(xiàn)得到了證實，從圖止損對沖策略中就可以看出，此策略并不是一個好的策略。

　　接下來我們縮短觀測間隔以減小價差成本，來觀測對沖表現(xiàn)的趨勢。

　　表為不同時間間隔下的對沖表現(xiàn)

　　由此可以看出，不斷減小沖擊成本并不會使得對沖表現(xiàn)趨于零。因此，在減小可控成本因素影響下，止損交易策略也并不完美。

　　另外，通過程序測試得出止損交易策略的結論。首先，在其他變量不變的情況下，該策略的對沖成本與期權的執(zhí)行價格成反比。隨著執(zhí)行價格的上升，對沖表現(xiàn)也逐漸的增大；其次，在其他變量不變的情況下，對沖成本隨著波動率的增大而增大，對沖表現(xiàn)會隨著波動率的增大而減小，但減小的速度越來越不明顯，最終會收斂于某一個值；最后，較大的標的資產(chǎn)價格會產(chǎn)生較大的沖擊成本和更多的貨幣時間價值損失。因此，期權的標的資產(chǎn)價格越高，運用止損交易策略發(fā)生虧損的可能性越大。