最近幾周金融市場風云變幻，股市的巨幅波動一度造成市場資金面緊張甚至進化成為流動性危機。債市在受到短暫沖擊之后逐漸企穩(wěn)，發(fā)揮出資金安全的避風港作用。國債期貨不僅沒有再次下挫，反而走出了強勁反彈態(tài)勢，股債蹺蹺板的現(xiàn)象再一次得以體現(xiàn)。

資金寬松延續(xù)

資金面方面，銀行間貨幣市場流動性延續(xù)穩(wěn)中偏松局面，主流質(zhì)押式回購利率繼續(xù)處于今年以來的相對低位水平。上周央行在公開市場進行7天期逆回購操作，凈投放500億元，中標利率均持穩(wěn)在2.50%。截至本周二，央行凈回籠300億元。央行貨幣政策委員會2015年第二季度例會決定，繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，更加注重松緊適度，靈活運用多種貨幣政策工具，保持適度流動性，實現(xiàn)貨幣信貸及社會融資規(guī)模合理增長。貨幣環(huán)境的寬松奠定了債牛的基礎(chǔ)。

6月M2同比增速升至11.8%，大幅高于市場預期，且有加速跡象。主要原因是信貸規(guī)模的超預期增加，另一方面則是在A股連續(xù)暴跌之后，央行通過多種方式對流動性的補充，以控制金融市場的系統(tǒng)性風險。這波股市調(diào)整導致的IPO暫停，讓市場不再擔憂打新造成的資金面擾動?？梢哉f，目前市場資金寬松程度到了今年最好的時候，市場利率有望進一步下行。

經(jīng)濟仍未走出困境

經(jīng)濟數(shù)據(jù)依舊較為低迷，6月CPI小幅上行，同比增長1.4%，主要受益于全國生豬價格的加速上漲。6月PPI跌幅擴大，同比連續(xù)40個月負增長。受希臘退歐風波和伊朗核談判達成全面協(xié)議影響，國際油價大幅下跌，造成工業(yè)價格長期弱勢趨勢。雖然通脹超預期回升，經(jīng)濟形勢有企穩(wěn)的跡象，但近期股市和大宗商品的波動，仍給未來走勢帶來不確定因素。

中國二季度GDP同比增速7%好于預期，但是全年能否保住7%依舊面臨較為嚴峻的考驗。一方面，在制造業(yè)產(chǎn)能過剩、房地產(chǎn)周期下行、出口增速緩慢的背景下，經(jīng)濟下行壓力加大。另一方面，對于下半年美聯(lián)儲的加息預期升溫可能導致資本外流，從而通過匯率傳導到利率市場。6月股市大幅調(diào)整對實體經(jīng)濟產(chǎn)生的影響可能超出市場預期。首先股災影響了實體消費的需求，同時IPO暫停一定程度上增加了企業(yè)的融資成本和難度。這些因素都會直接或間接對GDP增速產(chǎn)生影響，下半年經(jīng)濟要保持穩(wěn)增長，需要穩(wěn)增長貨幣政策以及財政政策的進一步支撐。

宏觀經(jīng)濟維持弱勢運行，金融市場的劇烈振蕩增加了經(jīng)濟運行的不確定性，通脹低位以及工業(yè)品領(lǐng)域的通縮局面短期難以改善。債券牛市的根基尚未動搖。同時，股市劇烈振蕩降低了機構(gòu)以及個人投資者的風險偏好，債券的配置需求得到提升。IPO的暫時缺席，也避免了資金面的短期頻繁波動，給債市的企穩(wěn)回升創(chuàng)造了條件。

國債期貨經(jīng)過近一個半月的底部振蕩，價格逐漸走穩(wěn)，構(gòu)筑出一個調(diào)整的三重底形態(tài)。近日期債回踩頸線之后，有望繼續(xù)展開反彈。