近期國(guó)債期貨市場(chǎng)出現(xiàn)了大幅下跌行情。昨日期債更是一度下跌超過(guò)1%。我們認(rèn)為此輪中長(zhǎng)期國(guó)債的調(diào)整已經(jīng)進(jìn)入尾聲。從基本面、資金動(dòng)向以及技術(shù)指標(biāo)來(lái)分析，我們認(rèn)為，經(jīng)過(guò)昨日暴跌之后，期債價(jià)格修復(fù)行情或啟動(dòng)。

五月PMI數(shù)值好轉(zhuǎn)，基本面變化不大

昨日公布的5月PMI數(shù)值顯示，經(jīng)濟(jì)有企穩(wěn)的跡象。新訂單指數(shù)來(lái)看，官方PMI的數(shù)據(jù)同比繼續(xù)上升。匯豐PMI的數(shù)據(jù)雖然仍然在50之下，但是依舊相對(duì)上個(gè)月上行。這意味著市場(chǎng)信心增強(qiáng)。后續(xù)的托底政策會(huì)持續(xù)公布，來(lái)配合管理層的“托底思路”。

然而，這并不能說(shuō)明我國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇。即使數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)好，但是相較于過(guò)去仍然差距較大。我國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)基本面變化并不太大，依舊處于下行的通道之中。因此，基本面對(duì)于債市的支撐仍存。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，債市大格局依然在牛市之中。只不過(guò)階段性的矛盾因素不同，各個(gè)期限對(duì)政策的敏感度不同，造成了如今國(guó)債收益率曲線結(jié)構(gòu)的分化。

金融市場(chǎng)資金冷落債市

目前金融市場(chǎng)資金總體的走向是流入信貸市場(chǎng)和股權(quán)市場(chǎng)。居民的儲(chǔ)蓄仍然較高，獲得持續(xù)性的財(cái)富性收入比較難，因此未來(lái)股市依然會(huì)受到新增和已有資金的追捧。經(jīng)濟(jì)下行下，需要信貸市場(chǎng)的支撐，央行更看重資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的渠道是否打通，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金利率是否有效下行?？偟膩?lái)說(shuō)，債市在未來(lái)一個(gè)階段并非是新增和存量資金主要的去處。

從國(guó)債、金融債等政府信用相關(guān)債券來(lái)看，存量資金偏好的是地方債，這對(duì)國(guó)債和金融債存在一定的擠出效應(yīng)。從期限上來(lái)看，前一時(shí)期債市短端的確定性更高，這點(diǎn)從資金利率7天回購(gòu)和3個(gè)月Shibor持續(xù)下行就能看出來(lái)。相較于中長(zhǎng)期國(guó)債，短端受政策影響更大，對(duì)環(huán)境變化更敏感。由于中長(zhǎng)期國(guó)債收益率大幅上行，其投資價(jià)值也開(kāi)始顯現(xiàn)，收益率下行空間已經(jīng)打開(kāi)，投資的確定性已經(jīng)明顯提升，對(duì)于存量資金的吸引程度也在逐步提升。

期貨凈基差走高，上漲預(yù)期抬升

從TF主力合約的凈基差角度來(lái)看，自上周開(kāi)始，主力合約的活躍高久期CTD券的凈基差持續(xù)升高，并創(chuàng)出了階段性新高。這意味著市場(chǎng)看漲預(yù)期在抬升。昨日TF1506和TF1509的價(jià)差出現(xiàn)了明顯的收斂。TF1509價(jià)格一度比TF1506還低，暗示當(dāng)前現(xiàn)券市場(chǎng)其實(shí)并沒(méi)有完全跟隨期貨大幅波動(dòng)。

綜上所述，當(dāng)前基本面保持相對(duì)平穩(wěn)，債市總體多頭大格局并沒(méi)有產(chǎn)生改變。在經(jīng)歷前期非理性下跌之后，期債修復(fù)行情值得期待。