滬深300指數(shù)自1月9日達(dá)到3689階段性高點(diǎn)后，已在3300—3650點(diǎn)區(qū)間內(nèi)振蕩整理近兩個(gè)月，央行二度降息也未能驅(qū)動(dòng)股指上破振蕩區(qū)間，預(yù)計(jì)短期股指仍存調(diào)整壓力，關(guān)注后期下破振蕩區(qū)間的可能性。

從宏觀角度看，股指2月對(duì)降準(zhǔn)降息反應(yīng)平淡，一方面降準(zhǔn)和降息基本在市場預(yù)期之內(nèi)，前期市場已經(jīng)對(duì)寬松預(yù)期有所反應(yīng)。另一方面企業(yè)融資成本并未有效下降，降準(zhǔn)降息對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)路徑不暢。本輪股指中長期牛市的主要邏輯之一就是企業(yè)融資成本趨勢(shì)性下行預(yù)期，下行驅(qū)動(dòng)力來自于銀行負(fù)債成本降低和放貸意愿增強(qiáng)，但降息伴隨著存款利率上浮空間擴(kuò)大，兩次降息后存款基準(zhǔn)利率與去年11月首次降息前基本持平，并未實(shí)際下降，從這個(gè)角度看，非對(duì)稱降息后必須配以連續(xù)降準(zhǔn)操作，才能實(shí)現(xiàn)銀行間資金成本和企業(yè)融資成本雙重下降。

從市場估值看，在前期大漲行情中，金融、建筑等大藍(lán)籌板塊已經(jīng)基本修復(fù)，估值提升需要企業(yè)盈利趨勢(shì)性改善，而大藍(lán)籌板塊盈利預(yù)期與經(jīng)濟(jì)周期階段性波動(dòng)相關(guān)性較強(qiáng)，一季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳可能削弱市場對(duì)企業(yè)盈利改善的預(yù)期。從資金驅(qū)動(dòng)力看，目前市場面臨杠桿交易收縮、IPO密集發(fā)行、逆回購到期量較大、資金外流等負(fù)面影響因素，短期資金面維持偏緊格局，流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)行情上漲條件并不具備。

2015年政府目標(biāo)設(shè)定符合預(yù)期，托底前提下加快結(jié)構(gòu)調(diào)整是新常態(tài)主基調(diào)。李克強(qiáng)總理在政府工作報(bào)告中將2015年GDP、CPI、M2年度目標(biāo)分別設(shè)定為7%左右、3%、12%，其中7%的經(jīng)濟(jì)底線是防止經(jīng)濟(jì)和金融體系發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的必要支撐，3%的通脹目標(biāo)意味著貨幣政策依然有寬松空間，但3%的象征意義大于實(shí)際意義。12%的貨幣增速表明穩(wěn)健的貨幣政策取向并未發(fā)生改變，通縮風(fēng)險(xiǎn)和高企的實(shí)際利率，以及資金外流導(dǎo)致的基礎(chǔ)貨幣投放缺口需要貨幣政策進(jìn)一步寬松。

總體上，前期樂觀預(yù)期修正和資金面偏緊，或令股指繼續(xù)調(diào)整。中長期看，股指牛市格局未改，預(yù)計(jì)下一輪股指上漲行情啟動(dòng)需要企業(yè)盈利改善和政策再寬松共振信號(hào)出現(xiàn)，目前來看，下半年共振信號(hào)出現(xiàn)概率高于上半年，值得注意的是，新常態(tài)中企業(yè)利潤空間提升的關(guān)鍵在于成本驅(qū)動(dòng)和階段性的需求改善，其中成本驅(qū)動(dòng)源于融資成本下降、改革創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)等。