上周六中國央行再次降息，一年期存貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25%至2.5%和5.35%，并擴大存款利率浮動區(qū)至1.3倍，實際上1年期存款利率最高能上浮至3.25%，比降息前低5個基點。在基準(zhǔn)利率下調(diào)的背景下，國債期貨卻出現(xiàn)較大跌幅，主力合約TF1506從開盤的99.270跌至98.808，跌幅達0.33%。利好盡出價格下挫？我認(rèn)為事實不止這么簡單。

在經(jīng)濟增速及通脹水平持續(xù)下滑大背景下，央行再次降息其實是意料中的事。1月份CPI降至0.8%，PPI連續(xù)35個月負(fù)增長，RPI（商品零售價格指數(shù)）在10年后首次進入負(fù)值區(qū)，表明通縮風(fēng)險上升。通縮迫使實際利率走高，壓抑消費及投資需求，央行有必要通過降息的方法降低名義利率，同時壓制實際利率的上行動力。

亞洲新興經(jīng)濟體在2015年面臨巨大的經(jīng)濟上行壓力，部分國家（如日本）采用量化寬松的貨幣政策刺激經(jīng)濟。隨美聯(lián)儲收緊貨幣政策在即，新興經(jīng)濟體放水及降息將引起本國貨幣貶值，加速資本外流。中國央行本輪降息舉動保守，僅降低1年期基準(zhǔn)利率；由于仍是進行非對稱降息，本次降息的效果是要弱于上一次，更多的是為市場增強信心。過于明顯的貨幣寬松以及過低的存款利率一旦碰上美國加息，將增加資本外流速度及人民幣貶值速度。

李克強總理在2月份主持召開國務(wù)院常務(wù)會議時，認(rèn)為應(yīng)對當(dāng)前經(jīng)濟下行壓力，積極的財政政策需加力增效。會議確定進一步減稅降費，加快水利工程建設(shè)以及公共產(chǎn)品投資，提高教育補助等措施。2008年金融危機后，09年起政府預(yù)期財政赤字出現(xiàn)了大規(guī)模增長。14年預(yù)期赤字13.5萬億，實際上一般公共財政收入14.035萬億，支出15.1662萬億，政府性基金收入5.4093萬億，支出5.1388萬億，粗略赤字8600億元，低于年初預(yù)期。今年地方政府面臨債務(wù)管理機制轉(zhuǎn)變，地方財政將面臨較大壓力，中央將加大財政支援力度，預(yù)計今年赤字率將較去年上升。積極的財政政策增加支出，而量化寬松又會加速資金外逃。李克強總理早前在達沃斯論壇中表明不會大水漫灌，結(jié)合國務(wù)院會議表明了2015年中國將實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，則通過貨幣增發(fā)抵消支出的方式難以成為主流。為減少發(fā)債壓力，降準(zhǔn)降息成為賬戶平衡的必要手段?？梢灶A(yù)見的是，2015年將有更多的資金需求，無論是貸款、債券、資產(chǎn)證券化等的融資方式，同時央行亦傾向于通過更多次的降息來減低融資成本。

央行本輪降息的力度弱于以往，更多的是為市場增加信心。實際的效果傳到至市場仍需一段時間，而且力度亦較預(yù)期弱，國債期貨在節(jié)前迅速沖高節(jié)后出現(xiàn)調(diào)整。從長期趨勢來看，國家是傾向于降低社會融資成本來活化經(jīng)濟，但美元加息日的不確定性令國際賬戶出現(xiàn)微妙的變化，亦阻礙央行大幅減息的決心。中國無疑是進入了減息降準(zhǔn)通道，但減息力度以及頻率更難把控，慢牛雖光明，前路仍顛簸。