近期，在資金面緊張的背景下，貨幣政策寬松預(yù)期主導(dǎo)了國(guó)債期貨升勢(shì)，但在二次降息塵埃落定后，國(guó)債期貨承壓回落。中短期內(nèi)，我們認(rèn)為貨幣政策對(duì)債市的影響趨弱，基本面對(duì)債市影響趨強(qiáng)，債市面臨一定回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

降息對(duì)債市影響有限

從貨幣政策看，未來(lái)整體環(huán)境仍將趨于寬松。2月28日，央行宣布自去年11月以來(lái)的第二次降息，兩次降息期間還有一次降準(zhǔn)。同時(shí)，從去年四季度央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中看，貨幣政策更加注重松緊適度。連續(xù)降息和降準(zhǔn)從側(cè)面反映當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)低迷，需要全面放松貨幣政策提振經(jīng)濟(jì)，這對(duì)債市中長(zhǎng)期而言有較強(qiáng)支撐作用。

值得注意的是，二次降息落地后，中短期資金面能否出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性改善。當(dāng)前，資金利率依然較高，這制約著國(guó)債收益率下行。銀行間1天、7天和14天質(zhì)押式回購(gòu)利率依然在高位徘徊，遠(yuǎn)高于各關(guān)鍵期限國(guó)債收益率。雖然周二央行7天逆回購(gòu)利率下降10個(gè)BP，但并沒(méi)有推動(dòng)市場(chǎng)資金利率下行。3月財(cái)政存款上繳、12月續(xù)作的MLF到期、外匯占款大概率繼續(xù)下降、公開(kāi)市場(chǎng)操作仍在回籠，資金面春節(jié)后難以快速改善?？紤]到資金利率與債券利率倒掛已經(jīng)持續(xù)近兩個(gè)月，如果央行沒(méi)有進(jìn)一步降準(zhǔn)，中短期內(nèi)中長(zhǎng)期利率將繼續(xù)上行，降息效果對(duì)債市影響有限。

基本面對(duì)債市影響較大

再度寬松預(yù)期能否形成，也對(duì)債市有較大的影響。寬松預(yù)期的形成與基本面的好壞有直接關(guān)系。

從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)存在較大通縮風(fēng)險(xiǎn)。社會(huì)融資總量同比少增、M2數(shù)據(jù)同比創(chuàng)近年新低，一般存款增量并沒(méi)有改善，CPI連續(xù)在1%以下，PPI持續(xù)同比負(fù)增長(zhǎng)，近期中采和匯豐PMI就業(yè)指標(biāo)連續(xù)下滑，企業(yè)用工需求較低，增長(zhǎng)動(dòng)能不強(qiáng)。

但從目前一些數(shù)據(jù)來(lái)看，或許經(jīng)濟(jì)基本面已經(jīng)渡過(guò)了最壞的時(shí)期。居民貸款和中長(zhǎng)期企業(yè)貸款同比明顯增加，或與地產(chǎn)成交量和基建量回升有關(guān)，制造業(yè)PMI指標(biāo)中的產(chǎn)出、新訂單和庫(kù)存指數(shù)有一定回升，而匯豐PMI終值已經(jīng)上修至50.7，主要分項(xiàng)均有所提高。同時(shí)，一方面，考慮到降息會(huì)刺激更多的需求，國(guó)務(wù)院在例會(huì)中強(qiáng)調(diào)財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持，前期持續(xù)低迷的需求或逐漸好轉(zhuǎn)。另一方面，兩會(huì)期間經(jīng)濟(jì)刺激以及產(chǎn)業(yè)改革措施將陸續(xù)出臺(tái)，這有利于市場(chǎng)改善對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期，這可能會(huì)對(duì)債市有較大影響。

整體上，各宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相互印證程度不足，基本面中短期不確定性增加，基本面是否發(fā)生變化是未來(lái)行情發(fā)展最重要的影響因素。

國(guó)債期貨近期持倉(cāng)仍在持續(xù)上升，多空博弈漸激烈，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大，我們對(duì)中短期行情持謹(jǐn)慎態(tài)度，債期高位振蕩概率較大。對(duì)TF1506合約而言，98.5元一帶是較為重要的支撐。在這種情況下，投資者應(yīng)靜待經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐，不宜追漲殺跌。