11月份天膠整體呈現(xiàn)出三角形震蕩整理的走勢(shì)。11月初的這段下跌主要是前期國(guó)內(nèi)復(fù)合膠新標(biāo)準(zhǔn)的方案炒作完畢后，市場(chǎng)又開(kāi)始轉(zhuǎn)向下游汽車消費(fèi)，疲弱的消費(fèi)使得期貨價(jià)格的升水格局依然不能維持，加上11月合約交割完畢后，未能交割的交易所在庫(kù)老膠將施行期轉(zhuǎn)現(xiàn)。據(jù)交易所的數(shù)據(jù)，從期交所流出的老膠量大概為5萬(wàn)噸左右，流向現(xiàn)貨市場(chǎng)的老膠又給現(xiàn)貨供應(yīng)再加壓力。

11月第二周開(kāi)始的上漲主要炒作泰國(guó)的洪水影響膠農(nóng)的割膠進(jìn)度以及天膠生產(chǎn)國(guó)試圖協(xié)商支撐膠價(jià)的舉動(dòng)支撐天膠價(jià)格小幅反彈。而11月后半月終究因高升水，割膠旺季以及汽車銷售疲弱的因素影響，繼續(xù)走弱。

綜合各種因素來(lái)看，筆者認(rèn)為盡管天膠的基本面依然弱勢(shì)，但短期天膠單邊持倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)較大。主要理由有二：一是供應(yīng)短存在不確定性。12月份國(guó)內(nèi)云南及海南都步入停割期，國(guó)內(nèi)割膠期恢復(fù)在明年的3月中到4月初左右，因此年前國(guó)內(nèi)的現(xiàn)貨價(jià)格都將有支撐，從這個(gè)角度看，年前國(guó)內(nèi)的供應(yīng)基本就穩(wěn)定了，當(dāng)前主要關(guān)注國(guó)外的供應(yīng)情況，目前還是東南亞區(qū)域的割膠旺季，國(guó)外割膠進(jìn)度以及天氣的情況或成為年前影響國(guó)內(nèi)供應(yīng)的關(guān)鍵因素。天氣的情況，按往年的規(guī)律，基本沒(méi)有太大的影響，而割膠的積極性或進(jìn)度則取決于膠農(nóng)的收入高低。目前的情況是，泰國(guó)的原料價(jià)格創(chuàng)下多年新低，后期再跌不排除膠農(nóng)棄割。因此國(guó)外供應(yīng)可能就是在割膠旺季和價(jià)格太低造成的棄割這兩個(gè)因素之間有較大的變數(shù)。

二是宏觀層面亦存在不確定性。日本政府為了應(yīng)對(duì)疲弱的經(jīng)濟(jì)而持續(xù)加大寬松的力度，歐元區(qū)也有加大寬松的跡象。國(guó)內(nèi)近期公布的采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）數(shù)據(jù)持續(xù)弱勢(shì)，預(yù)期后期將公布的11月份其他經(jīng)濟(jì)可能也不會(huì)太好，因此市場(chǎng)對(duì)于年前央行降息降準(zhǔn)的預(yù)期又開(kāi)始強(qiáng)烈了。時(shí)間點(diǎn)的問(wèn)題不好去猜測(cè)，至少筆者認(rèn)為后期國(guó)家采取進(jìn)一步的寬松貨幣政策的可能性是比較大的。近期央行停止正回購(gòu)等等措施也意在表明其流動(dòng)性釋放的傾向，后續(xù)應(yīng)該還會(huì)有動(dòng)作。寬松的環(huán)境似乎要來(lái)了，這給天膠未來(lái)的走勢(shì)又增加了不確定性。因此筆者建議在當(dāng)下單邊持倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)較大的情境下，或可考慮買近拋遠(yuǎn)的套利策略。

我們認(rèn)為后期可能會(huì)出現(xiàn)1501合約相對(duì)1509合約偏強(qiáng)的走勢(shì)，主要理由如下：

首先是季節(jié)性的因素。國(guó)內(nèi)11月中旬云南步入停割期，12月中旬海南進(jìn)入停割，開(kāi)割期是來(lái)年的3月中旬到四月中旬，東南亞大部分國(guó)家1月份也開(kāi)始步入停割期，而4月中旬也開(kāi)始陸續(xù)開(kāi)割。因此從割膠的結(jié)節(jié)性規(guī)律來(lái)看，也都會(huì)體現(xiàn)在1月合約要相對(duì)偏強(qiáng)些。

其次是當(dāng)下可能面臨一個(gè)國(guó)家采取收儲(chǔ)政策的可能性，一旦實(shí)施對(duì)近月合約的支撐更大。近日，海膠集團(tuán)新加坡公司與泰國(guó)橡膠種植園組織簽訂了20.8萬(wàn)噸天然橡膠采購(gòu)合同，按照市場(chǎng)公允價(jià)格結(jié)算。該批橡膠是放在新加坡還是運(yùn)回國(guó)內(nèi)還尚未知，運(yùn)回國(guó)內(nèi)的話，將直接增加國(guó)內(nèi)的供應(yīng)量，影響國(guó)內(nèi)天膠的現(xiàn)貨價(jià)格，又引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于國(guó)家將收儲(chǔ)部分天膠的猜測(cè)。筆者認(rèn)為，從當(dāng)下全球的局勢(shì)來(lái)看，美俄關(guān)系緊張、朝鮮半島局勢(shì)不明，作為戰(zhàn)略物質(zhì)的天然橡膠隨時(shí)都有被收儲(chǔ)的可能。

再次是前期累積起來(lái)的保稅區(qū)庫(kù)存。目前正面臨去庫(kù)存的周期，這樣的周期就決定了后期必然要把前期遠(yuǎn)月升水的結(jié)構(gòu)扭轉(zhuǎn)成貼水的結(jié)構(gòu)，并且維持一段時(shí)間，這樣才能使得庫(kù)存慢慢消費(fèi)掉，遠(yuǎn)月貼水的格局也成了去庫(kù)存周期的必然結(jié)果。

最后是從操作的安全邊際來(lái)看，目前做空的隱患是內(nèi)外比價(jià)的問(wèn)題。我們測(cè)算的內(nèi)外盤面比價(jià)創(chuàng)了近8年的新低，這也意味著內(nèi)外倒掛嚴(yán)重，對(duì)國(guó)內(nèi)的盤面價(jià)格的繼續(xù)下跌帶來(lái)了隱患。另外是保稅區(qū)庫(kù)存的持續(xù)減少，因此單邊做空的安全邊際難找到。投資者做空遠(yuǎn)月的同時(shí)做多近月，以增加操作的安全性。