但時(shí)至今日，在新舊兩個(gè)年度順價(jià)拋儲(chǔ)都已希望渺茫。南美豆3800元的進(jìn)口到港成本，令油廠更青睞高出油率的進(jìn)口豆。美國(guó)天氣持續(xù)良好，令09/10年大豆產(chǎn)量大幅增加1600萬噸的預(yù)測(cè)幾無懸念。因此到9月份以后，新豆的上市壓力凸顯，目前9月以后合約價(jià)格均逼近3500元/噸，拋儲(chǔ)更不可能順利進(jìn)行。兩害相權(quán)取其輕，因此國(guó)儲(chǔ)選擇在9月之前這1個(gè)多月的時(shí)間內(nèi)拋儲(chǔ)是無奈之舉。目前確定3750的拍賣價(jià)格，雖然高于當(dāng)時(shí)收購(gòu)價(jià)，但算上儲(chǔ)藏和利息成本，國(guó)儲(chǔ)依然沒有實(shí)現(xiàn)真正順價(jià)。即使這樣的價(jià)格，依然出現(xiàn)了流拍局面，其原因在于壓榨虧錢。目前國(guó)產(chǎn)豆現(xiàn)貨價(jià)3520，按當(dāng)前豆油和豆粕價(jià)格計(jì)算，每噸利潤(rùn)為40元左右，如果3750的大豆成本，每噸立即虧損190元/噸，即使油廠停工導(dǎo)致的固定成本虧損也遠(yuǎn)小于這個(gè)虧損額度，油廠當(dāng)然不會(huì)去買臨儲(chǔ)豆。況且進(jìn)口大豆的壓榨利潤(rùn)依然保持在100左右，港口附近的油廠更不會(huì)去理睬大豆拍賣。那么未來有可能利潤(rùn)上升到可以拋儲(chǔ)的水平么？可能性很小。南美為了將剩余大豆順利出口，當(dāng)然不會(huì)允許國(guó)內(nèi)拍賣成功，因此會(huì)壓低進(jìn)口豆價(jià)格，使其壓榨利潤(rùn)在本年度剩下的時(shí)間內(nèi)將會(huì)持續(xù)好于國(guó)產(chǎn)豆。國(guó)產(chǎn)豆很難找到合適的時(shí)機(jī)。

如果國(guó)儲(chǔ)不改變策略，那么在新年度前拋售毫無希望。那么解決這批大豆的出路在哪兒？我們認(rèn)為出路有二：第一，名義拋儲(chǔ)價(jià)格不變，但直接補(bǔ)貼油廠200元/噸左右，拉平拋儲(chǔ)價(jià)和目前國(guó)產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)，事實(shí)上就是認(rèn)虧。第二，交給油廠壓榨，給油廠壓榨費(fèi)。豆粕立即賣出，而豆油由于可以儲(chǔ)存，可以到將來待價(jià)而沽。這兩條路均是無奈之策，第一條路保守認(rèn)虧，具體虧損幅度可測(cè)；第二條路有些投機(jī)意味，風(fēng)險(xiǎn)較大，但如果本著增加豆油儲(chǔ)備的糧油安全策略考慮，則是一條可以在未來幾年持續(xù)實(shí)施的路徑，這樣的做法可以保護(hù)壓榨國(guó)產(chǎn)豆的油廠，增加國(guó)產(chǎn)豆壓榨量，把部分進(jìn)口豆的壓榨過程擋在國(guó)門之外，阻止ABCD進(jìn)一步吞并國(guó)內(nèi)油廠的步伐。但實(shí)際情況是，目前國(guó)內(nèi)油罐幾乎都裝滿了豆油，這條路在今年暫時(shí)難以實(shí)施。因此，在今明兩年國(guó)際大豆供需背景下，國(guó)內(nèi)臨儲(chǔ)拋售虧損實(shí)在是必然結(jié)果。實(shí)際的方法，我們還要看管理層的最終決定。
 
　　四、重壓之下 豆粕豆油將明顯分化
 
　　豆粕短期內(nèi)將因拋儲(chǔ)追隨大豆承壓，但我們預(yù)計(jì)下半年豆粕走勢(shì)將明顯強(qiáng)于其他豆類商品；豆油中期依然將受制于庫(kù)存壓力而繼續(xù)處于弱勢(shì)盤整格局。
 
　　由于市場(chǎng)大多對(duì)后市看淡，因此后期集中流入市場(chǎng)的國(guó)儲(chǔ)豆不會(huì)被儲(chǔ)存或囤積，盡快壓榨完之后降價(jià)銷售是唯一途徑。但豆粕不能長(zhǎng)期存放，導(dǎo)致短期內(nèi)豆粕供應(yīng)壓力將凸顯，可能造成價(jià)格階段性的下探，形成短期沖擊。但筆者在中期相對(duì)看好豆粕的原因在于下半年的飼料需求。政府在6月收儲(chǔ)凍豬肉的措施立竿見影，毛豬價(jià)格現(xiàn)已經(jīng)穩(wěn)定在10元/公斤以上，豬糧比穩(wěn)定在6以上，養(yǎng)殖戶平均盈利在100元/頭左右，且對(duì)后市的預(yù)期良好。今年淡季豬糧比的齊穩(wěn)反彈將令下半年生豬存欄量穩(wěn)步攀升的希望增加，盡管6月份存欄數(shù)降至4.47億頭，較今年高點(diǎn)4.56億頭下降1.9%，但有限的存欄量在中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)明顯恢復(fù)的背景下將提振未來生豬價(jià)格，從而增加后期養(yǎng)殖戶的補(bǔ)欄量，再加上季節(jié)性因素，筆者預(yù)計(jì)在3季度末全國(guó)生豬存欄將出現(xiàn)明顯回升，有利于飼料消費(fèi)的增加。另外，從目前存欄結(jié)構(gòu)中也可看出端倪，能繁母豬占存欄量的比例依然高于10%，使后期存欄迅速恢復(fù)埋下伏筆。
 
　　我們從現(xiàn)貨商處了解到，目前油廠的豆粕庫(kù)存量壓力并不大，這主要受益于近兩個(gè)月50-60萬噸的豆粕出口量，目前國(guó)內(nèi)豆粕價(jià)格依然可以較為順利地出口。筆者認(rèn)為，下半年豆粕的價(jià)格支撐因素將從上半年的大豆成本和出口增加轉(zhuǎn)向?yàn)閲?guó)內(nèi)養(yǎng)殖業(yè)需求的增加。因此，3季度以后的豆粕價(jià)格將較為堅(jiān)挺。
 
　　與豆粕相反，豆油依然無法找到新的需求增長(zhǎng)點(diǎn)。自歐盟在3月底向美國(guó)生物柴油征收20%以上的臨時(shí)懲罰性關(guān)稅后，豆油消費(fèi)受到前所未有的巨大打擊。生物柴油的產(chǎn)量同比減少40%左右，30多萬噸的美國(guó)豆油需求將消失。如果歐盟決定在實(shí)行4個(gè)月后開始長(zhǎng)期對(duì)美國(guó)生物柴油征收高額稅收，那么下年度的豆油庫(kù)存依然會(huì)增加這30多萬噸庫(kù)存，再加上下年度的大豆產(chǎn)量增幅，那么最終庫(kù)存將會(huì)大大超過150萬噸水平，預(yù)計(jì)在180-200萬噸左右。而根據(jù)美國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，今年5月份美國(guó)豆油庫(kù)存已經(jīng)達(dá)到145萬噸，并在不斷增長(zhǎng)中。盡管下半年美國(guó)將啟動(dòng)一系列刺激豆油出口的手段，但全球的豆油消費(fèi)沒有新亮點(diǎn)，下年度高庫(kù)存的陰影仍將存在。
 
　　國(guó)內(nèi)豆油庫(kù)存也不容忽視，由于上半年油脂油料的巨量進(jìn)口，大部分油廠的豆油已經(jīng)漲庫(kù)，而海外的豆油庫(kù)存隨時(shí)可以進(jìn)口壓制國(guó)內(nèi)價(jià)格。從相關(guān)油脂的基本面情況看，棕櫚油近期雖有部分土地?fù)Q種，但這部分產(chǎn)量的減少依然不能抵消出口增長(zhǎng)的緩慢，年末170-180萬噸的庫(kù)存幾成定局，筆者認(rèn)為其價(jià)格將在2000-2200之間盤整。因此9月前由于棕櫚油的拖累，油脂價(jià)格難以形成上漲趨勢(shì)，而9月后豆油將受制于自身的供應(yīng)增量而繼續(xù)走弱。
 
　　由油與粕的供需面強(qiáng)弱對(duì)比變化，我們認(rèn)為在下半年可捕捉買粕拋油的波段性機(jī)會(huì)，油粕比走勢(shì)將先揚(yáng)后抑。待拋儲(chǔ)影響逐漸消化后，鑒于中期看好豆粕基本面情況，因此待比價(jià)上升至2.5-2.6區(qū)間后做空油粕比價(jià)的安全邊際較高。
 
　　五、總結(jié)：大豆趨勢(shì)性削弱 粕強(qiáng)油弱成基調(diào)

綜合上文分析，我們認(rèn)為下年度美豆價(jià)格面臨兩個(gè)重大因素的影響：貨幣因素的提振以及供大于求的壓力，這將在下半年甚至明年上半年內(nèi)把大豆限制在一個(gè)相對(duì)窄幅的波動(dòng)區(qū)間內(nèi)，這一波動(dòng)區(qū)間在870-1070美分之間，趨勢(shì)性減弱。而海運(yùn)費(fèi)也將夾在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和船只供應(yīng)大增的雙重因素之間震蕩，因此未來進(jìn)口豆成本也難有較大起色。國(guó)儲(chǔ)豆的最終命運(yùn)只有虧損拋儲(chǔ)，但我們指出的第二條路徑，即國(guó)家的儲(chǔ)備交給油廠壓榨后拋粕存油是未來保護(hù)國(guó)內(nèi)油脂工業(yè)的較好方式。由于養(yǎng)殖業(yè)需求的明顯復(fù)蘇，生物柴油需求卻日漸衰微，下半年粕強(qiáng)油弱將成為一大特點(diǎn)，這一特點(diǎn)將令買粕賣油的套利出現(xiàn)波段性機(jī)會(huì)，值得套利投資者關(guān)注。