國債期貨1503合約自從上周沖高對降息做出反應后，就陷入了利好兌現后的橫盤整理格局。面對目前央行頻頻釋放寬松信號，期債卻未如預期創(chuàng)出新高，隨著年末臨近，短期回調成大概率事件。

經濟前景疲弱是我們繼續(xù)看好債券牛市的依據之一。周一公布的11月中采制造業(yè)PMI數據降至50.3，較10月50.8進一步回落，經濟增長動能依舊較弱。而最近國際原油價格大跌以及其他大宗商品持續(xù)疲弱，可能會帶動通脹水平進一步下滑。

工業(yè)企業(yè)延續(xù)去庫存之路。11月APEC會議結束后，工業(yè)品價格依舊低位徘徊，說明目前庫存仍然制約價格上行，庫存出清有待時日。地產雖然經歷了房貸放松政策和央行降息，但是一線與三線城市呈現出“冰火兩重天”的景象。截至11月28日，一線城市成交同比上漲10.43%，而三線城市成交同比下滑4.71%。這種兩級分化的現象反映了全國房地產市場，尤其是三線城市庫存大幅過剩的事實，短期刺激政策難以解除房地產走熊風險。

年初以來，股債雙牛的的格局得到了充分展現，持續(xù)時間以及波動空間超過了市場的預期，而這背后的主要驅動力之一就是央行頻頻“放水”主導的貨幣寬松局面。

市場對11月22日央行突然降息反應并不激烈，主要是市場對降息預期已經提前有了反應。我們認為，央行此次非對稱降息，并未對銀行的資金成本有太大的下調，因此企業(yè)貸款利率是否有相應的下浮有待觀察。但是此次基本可以確認降息周期已經開啟，后續(xù)將有數次降息包括降準措施推出。隨著寬松政策進一步推進，銀行資金成本會有實質性下降，社會融資成本會隨之下浮。

11月末新股申購造成天量資金凍結，市場利率出現大幅飆升，但是進入12月后，市場利率雖有回落但依舊高于正常水平。年末臨近，由于9月出臺的 “263號文”要求商業(yè)銀行月末存款偏離度不超過3%，商業(yè)銀行未雨綢繆，提前籌措資金導致市場利率提前波動。周二央行繼續(xù)暫停公開市場正回購操作，以緩解短時間的資金緊張局面。周二上海銀行同業(yè)拆借利率7天為3.389%，上漲3.5bp；一個月為4.195%，上漲1.7bp。

近期股票市場出現趨勢性大漲行情，大盤藍籌股連續(xù)上漲吸引了人氣集聚，客觀上對債市資金產生了分流影響。加上每月一輪的新股申購以及跨年度資金緊張影響，若無進一步降準等寬松措施，短期債券市場壓力加大。

目前債市處于長期利多、短期利空的局面。一方面，經濟疲弱以及降息周期開啟，引發(fā)了債券牛市，而銀行間市場重新放開丙類戶、一類戶等措施增加了機構債券配置需求；另一方面，跨年度資金需求導致季節(jié)性因素，無疑對目前債市產生巨大壓力，而前期大量獲利盤兌現，也會對目前債券上漲空間產生制約。因此，短期回調整固恐難以避免。