期貨中國16、您的基本面分析，在宏觀面、供求面、貨幣面、政策面、季節(jié)性、相關(guān)事件等層次上是如何梳理的？這些要素中有沒有上下層的關(guān)系？

馬勇：不同品種是不同對待的。像股指期貨，宏觀面，對貨幣政策的驅(qū)動是最重要的，還有黃金白銀亦然。股指期貨，這兩天，央行的微刺激政策，抵押補充貸款（PSL），使得大家都不擔心銀行會破產(chǎn)，銀行的估值慢慢修復(fù)起來，大盤自然也就漲了。抵押補充貸款從某種意義就等同于QE，就是修復(fù)估值的作用，這個驅(qū)動就是目前的貨幣放松，而M2也增加了14點多。像豆油、棕櫚油，庫存相對它而言就比較重要，貨幣政策對它的影響就相對小一些。豆油目前的庫存都已經(jīng)將近130萬噸了，而且壓榨量還不斷增加，這樣就意味著豆油很難起來。季節(jié)性，像雞蛋，夏天產(chǎn)蛋量下降，馬上又是中秋備貨，所以雞蛋的驅(qū)動就是在這里。所以不同的品種這幾個要素的層次是不一樣的。

期貨中國17、在做基本面分析時，采用不同的時間框架會不會形成不同的漲跌預(yù)期？若產(chǎn)生了不同的漲跌預(yù)期，在交易上應(yīng)如何處理？

馬勇：我以具體實例來說明，像我們機構(gòu)做中長期的，以鋅為例，鋅我就是長期看多的，因為某個原因短期有一個回調(diào)，這種時候反而就是加倉的時候。

期貨中國18、在具體的交易過程中，您的基本面分析和技術(shù)分析如何結(jié)合？

馬勇：在具體交易過程中，有時候會做一些動態(tài)調(diào)整。舉例來說，像之前看玻璃，玻璃從技術(shù)面上是看空的，驅(qū)動等等的也是看空的，大方向和技術(shù)方向一致，這時候技術(shù)面和基本面都指向空單，那玻璃長期肯定是偏空，那就做空。但如果有一天玻璃反彈了，你不知道反彈幅度，再單純從技術(shù)分析去管理就是被動管理。我們從dms的角度主動管理倉位，我記得有一次是期貨大跌的一天，現(xiàn)貨升水升得很多，這時候我們反而空單減倉，如果單純從技術(shù)角度來看不應(yīng)該減倉，但因為期貨和現(xiàn)貨必須保持一致，如果每個人都追漲殺跌就形成超跌了，技術(shù)分析是順勢，那就會一直空單下去，顯然這是不對的，這樣的交易對市場就沒有任何的建設(shè)性了。所以我覺得如果貼水很多，即使賺錢了，也要適當減倉。如果宏觀政策突然降息了，那也要減倉。如果驅(qū)動突然有所改善，產(chǎn)能關(guān)閉，當然玻璃一旦點火很難關(guān)，但假設(shè)突然有事故關(guān)閉，那就必須要減倉，這時候可能技術(shù)上就沒有體現(xiàn)。所以交易者如果只是看技術(shù)分析，那就是被動者，我覺得加減倉要被動和主動共同去看，尤其是對于機構(gòu)而言，如果想最后一根下跌陰線去減倉，那就來不及減了，因為資金量大了。

期貨中國19、您做對沖套利主要做哪些品種？有沒有某幾個品種是您特別熟悉或偏好的？

馬勇：目前對沖套利機會比較多，像農(nóng)產(chǎn)品的豆粕、菜粕，煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈，能源化工的PTA，特別是塑料，買近月賣遠月一直都存在機會。偏好的主要是這三塊，但實際我們只要符合我們的驅(qū)動和安全邊際的品種都有觀察 ，特熟悉的主要是塑料、PTA、豆油、棕櫚油、白糖，像鋅的月間，鋁的月間關(guān)注得比較少。

期貨中國20、您的團隊有在做月間套利、內(nèi)外盤套利、關(guān)聯(lián)商品套利和跨商品對沖，請問這幾種套利對沖方式中，哪一種的確定性最好？哪一種的隱含收益最大？您本人最擅長哪一種？

馬勇：很難說這幾種哪一種好，符合驅(qū)動和市場邊際兩個條件的就可以。今年以來收益率確定性比較簡單的可能是豆油的月間，買遠月賣近月都賺錢，遠月一開出來價格比較低的就買遠月?，F(xiàn)在的棕櫚油也是如此，買遠拋近，因為棕櫚油庫存在增加，對近月現(xiàn)貨月的壓力就很大，對預(yù)期遠月就會好一些，安全邊際也比較高，像之前的9月比現(xiàn)貨貴200多，1月又貴200多，那自然而然就把最近的月份都打下去了。像鋅鋁，鋅明顯驅(qū)動比較強，但安全邊際就很難說，現(xiàn)在鋅比鋁貴三千多，以前鋅還比鋁便宜，所以這時候你要適當?shù)販p倉。各類套利，評級高的就多給點資金，評級低的就少配一點，這樣最終就形成一個套利機會池進行評估，就像給基金公司選股票一樣，對各個標的打分評級。有的是驅(qū)動很強，但安全邊際不夠的，像菜油豆油，價差打得很低，但是驅(qū)動很弱，明顯菜油弱，現(xiàn)在做可能將來驅(qū)動不夠，有可能還是負價差，如果要做也只能做一點點。無風(fēng)險套利機會的，像之前的白糖，你可以多做點。

期貨中國21、您有沒有涉及內(nèi)外盤對沖套利，或是其他類型的跨市場對沖套利？

馬勇：我們一直在研究跟蹤，但一直沒有時間去做，主要還是我們的賬戶沒有開外盤，可能到明年會開內(nèi)外盤，內(nèi)外盤開起來后，對于套利，很多頭寸會很簡單，像之前的橡膠、棕櫚油、CBOT大豆、黃金、白銀的機會都很多，黃金白銀就像做外匯一樣，是人民幣天然的媒介，正好與匯率相反。

期貨中國：那你們私下有在做嗎？

馬勇：私下會參與一些。

期貨中國22、對沖套利風(fēng)險較低，但并非沒有風(fēng)險，就您看來，套利的風(fēng)險主要有哪些？對沖的風(fēng)險主要有哪些？

馬勇：對沖，像豆粕、雞蛋，內(nèi)在有邏輯關(guān)系，但表現(xiàn)在市場中就沒有那么緊密了，在做的時候就要把它們當成兩個單邊的去管理，而且波動率也不一樣，雞蛋的波動率比豆粕大，季節(jié)性也偏強，你需要做的就是資產(chǎn)配置，把雞蛋配成多頭，把豆粕配成空頭，分別管理。套利，就是我們傳統(tǒng)意義上講的，像月間的，豆油、棕櫚油、菜油這種有替代性的。風(fēng)險方面，不管套利還是對沖，驅(qū)動和安全邊際是我們必須恪守的。當這兩個條件有一個不滿足的時候，你強行去做，會有較大的風(fēng)險。像之前的鐵礦石，有很多人買9月和1月，當時的驅(qū)動不夠強，但安全邊際高，這時候做可能做進去會賠錢，但最終可能會賺回來，就是會影響賬戶的資產(chǎn)波動，而體現(xiàn)在盤面上就是當天賠錢了，這種就是邏輯性的風(fēng)險。這與團隊的風(fēng)格、投資經(jīng)理的性格有關(guān)，有的人比較激進，就會去博，穩(wěn)健型的，就守得牢。第二個就是統(tǒng)計套利帶來的風(fēng)險，我覺得這是最大的風(fēng)險，我個人非常反對統(tǒng)計套利。像銅的月間套利，之前很多人做都賺錢了，而今年銅的近月比遠月高一千多，很多人幾年賺的錢一把就虧回去了。像之前有個投資公司做豆油、棕櫚油，他就認為他們在一個價差內(nèi)波動，但就是那一天一下子打得很低。所以說，做套利的，邏輯是第一位，如果把統(tǒng)計放在第一位，那遲早都會虧。像今年的銅月間，有的人就是越往上就越加倉，到了600，加倉，到了800，加倉，到了1000就只能徹底地認輸，所以像我們從驅(qū)動和安全邊際的方面去做反而能賺到錢，就是因為買近月賣遠月。第三個風(fēng)險就是交易中存在的風(fēng)險。像2009年的PTA，鄭商所連續(xù)三個漲停，按照規(guī)則要平倉，結(jié)果把賺錢的平了，賠錢的反而留著。像這種，如果要規(guī)避風(fēng)險只能多做幾組頭寸，無論你多有把握，你也不能全押，否則風(fēng)險會很大，從風(fēng)控的角度來講，你一定要清楚知道每一個頭寸占你總資金的比例。總共就是這三種類型的風(fēng)險。第一個，邏輯性風(fēng)險，驅(qū)動和安全邊際中某一個不夠，你強行介入，那時點就差了，從某種意義上也可以說是時點風(fēng)險，時點不夠賠錢了，你就受不了了，就會平倉。第二個，統(tǒng)計風(fēng)險，這是最嚴重的，能帶來滅頂之災(zāi)的風(fēng)險，很多人都是賺一年兩年，最終全部賠進去。第三個，交易風(fēng)險，要時刻關(guān)注交易所的規(guī)則，增加保證金、增設(shè)交割倉庫和更改升貼水等政策性因素。

期貨中國23、您的對沖套利模式大約能容納多大的資金容量？是否適合運作基金產(chǎn)品？

馬勇：運作基金產(chǎn)品肯定是可以的，波動率我們盡量低一點，內(nèi)外盤如果開啟，那資金容量做幾個億是沒有問題的，最低一個億是絕對沒有問題，因為根據(jù)我們的實踐，國內(nèi)盤子我們做兩個億是游刃有余的。

期貨中國24、有人認為只有團隊才能做好對沖套利，個人是做不好的。對此您是否認同？為什么？

馬勇：套利相對對基本面的要求更嚴格，像剛剛講到的豆油的月間，你要知道豆油的庫存變化，你只有在了解現(xiàn)貨跟基差這兩者的情況下，才能做豆油。如果只是單純的統(tǒng)計套利，那做久了瓶頸就很大，做了幾年你的水平也得不到提升，而且隱含風(fēng)險很大，可能一把就把你之前賺的虧回去了。

期貨中國25、就您看來，哪些類型的團隊或個人適合做套利對沖？

馬勇：我們的套利對沖更多的是基于邏輯性的，我們不做統(tǒng)計套利。那首先你要對基本面要了解，像我們在用的天下糧倉的數(shù)據(jù)，一般一些網(wǎng)站也都有現(xiàn)貨信息，就是說你要有數(shù)據(jù)庫跟蹤。第二點現(xiàn)貨情況，一般都會認識幾個現(xiàn)貨商，從他們那里了解一定的現(xiàn)貨情況，像白糖、菜粕有時候報價很高，但實際成交價其實不高，有時候網(wǎng)站上的報價可能是虛的，這時候就需要你知道真實的成交價，這就需要你去跟現(xiàn)貨商溝通交流，找到正確的數(shù)據(jù)，無論是團隊還是個人。

補充：很多人都覺得做期貨很難賺錢，甚至有人認為90%的人會虧錢，只有10%能賺錢。但是我覺得，對于個人投資者來說，只要有自己的一套體系，嚴格按照自己的體系操作，那你肯定能賺錢。最重要的就是你要有自己的框架體系，然后再根據(jù)別人的評述，慢慢補充，這樣你才能迅速成長。像七禾網(wǎng)采訪了這么多高手，他們所說的肯定有一兩句話會對你有用的，你要學(xué)會吸收。關(guān)鍵是你要學(xué)會堅持走下去，那最后肯定會成功的。

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主持：沈良  錄音整理：葉曉丹

2014年7月29日

七禾網(wǎng)期貨中國注：成績代表過去，未來充滿挑戰(zhàn)。

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