2014年5月28日，大連商品期貨交易所發(fā)布提保通知，自2014年6月5日結(jié)算時(shí)起，膠合板品種最低交易保證金標(biāo)準(zhǔn)由7%調(diào)整至10%。

提保對(duì)市場(chǎng)最直接的影響就是增加保證金占用比例，導(dǎo)致交投活躍度降低，從而達(dá)到給膠板期貨市場(chǎng)降溫的目的。然而膠合板上市以來(lái)交投并不太活躍，為何交易所仍然選擇讓膠合板期貨降溫呢？而且本次提保是膠合板所有月份合約提保，這就說(shuō)明膠合板這個(gè)品種上出了問(wèn)題。由此可以看出大商所非常規(guī)提保，必然有其目的性。這說(shuō)明交易所認(rèn)為膠合板期貨存在潛在風(fēng)險(xiǎn)。然而這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)究竟是什么樣的風(fēng)險(xiǎn)，我們必須要進(jìn)行研究。一是價(jià)格上漲和下跌的風(fēng)險(xiǎn)，二是多、空雙方的持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。從基本面看，做多膠合板存在風(fēng)險(xiǎn)。

首先就當(dāng)前遠(yuǎn)月BB1409合約相對(duì)BB1406合約升水進(jìn)行分析，6月4日近月的BB1406合約113元/張掛賣(mài)單，而缺乏主動(dòng)性買(mǎi)單成交。這說(shuō)明現(xiàn)貨價(jià)格可能低于113元/張；而遠(yuǎn)月的BB1409合約雖經(jīng)歷前五個(gè)交易日連續(xù)殺跌，仍報(bào)收于132.40元/張。9月份合約升水將近20元/張。按照這一價(jià)差，升水比例約20%。所以從遠(yuǎn)近月差價(jià)考慮，膠合板下跌空間至少在20%以上。目前6月113元/張的價(jià)格無(wú)人問(wèn)津，即便是有人買(mǎi)進(jìn)，還可以在7月份合約進(jìn)行拋售。如果時(shí)間點(diǎn)移至7月末，膠合板多頭則沒(méi)有任何退路，按規(guī)則7月底必須注銷(xiāo)膠合板倉(cāng)單，那么到了7月末，等到注銷(xiāo)倉(cāng)單之時(shí)，期價(jià)就會(huì)把膠合板真實(shí)的市場(chǎng)價(jià)格反應(yīng)出來(lái)，膠合板價(jià)格破百也不是沒(méi)有可能。

其次我們?cè)訇P(guān)注期貨主力合約BB1409合約相對(duì)于現(xiàn)貨升水進(jìn)行分析。目前從卓創(chuàng)咨詢發(fā)布的數(shù)據(jù)不難看出15mm E1級(jí)膠合板報(bào)價(jià)約90-110元/張左右，E2級(jí)膠合板報(bào)價(jià)約60-70元/張左右，參考綜合分析，膠合板15mm E1級(jí)膠合板現(xiàn)貨約為90-110張/左右?，F(xiàn)在BB1409合約報(bào)價(jià)為135元/張左右，這個(gè)價(jià)格相對(duì)于現(xiàn)貨而言，升水約30%左右，存有很大的下跌空間。

再者從成本差距上來(lái)分析。按照經(jīng)驗(yàn)估計(jì)，膠合板于纖維板成本不應(yīng)該差距有如此之大。纖維板近月價(jià)格四十多不到五十元每張，與BB1409合約價(jià)格相差85元/張，即使是BB1406合約價(jià)格也相差60元/張。從生產(chǎn)上來(lái)看，膠合板和纖維板都會(huì)使用到膠，并且纖維板用膠量還大于膠合板，區(qū)別在于膠合板使用芯條，而纖維板則使用木屑，因此兩者之間價(jià)差不應(yīng)該有這么大。如果纖維板現(xiàn)貨價(jià)格為50元，則膠合板價(jià)格應(yīng)該就是80-90元左右。同為大商所上市兩板的纖維板這次并沒(méi)有提保，說(shuō)明纖維板50元/張的期價(jià)吻合了市場(chǎng)，那么膠合板目前133元/張的期貨價(jià)格就是和市場(chǎng)實(shí)際價(jià)格的偏離。

從膠合板實(shí)際用途來(lái)分析，傳聞原市場(chǎng)15mm的膠合板，廠商按照14mm進(jìn)行生產(chǎn)，經(jīng)過(guò)多年現(xiàn)貨市場(chǎng)貿(mào)易，現(xiàn)貨市場(chǎng)上幾乎沒(méi)有了15mm的膠合板。就連與之配套的釘子都是按照14mm的膠合板配比的。這樣等于變相降低了膠合板的品質(zhì)。這樣一來(lái)，生產(chǎn)企業(yè)成本降低，因而膠合板價(jià)格同樣降低。在期貨市場(chǎng)上，交割的膠合板確實(shí)是優(yōu)等品，但在現(xiàn)貨市場(chǎng)上可能就變成了“廢品”。這并不是膠合板本身的質(zhì)量問(wèn)題，而是在實(shí)際用途中，期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)膠合板標(biāo)準(zhǔn)脫節(jié)形成的現(xiàn)狀。

最后由于期現(xiàn)貨市場(chǎng)規(guī)格不匹配，會(huì)有很多膠合板生產(chǎn)商通過(guò)大商所大規(guī)模注冊(cè)倉(cāng)單。因交易所膠合板交割辦法中并沒(méi)有明確規(guī)定芯條的類(lèi)型，無(wú)論松木、楊木還是其他木材芯條都可以充當(dāng)。如果用松木制作，成本必然會(huì)高。膠合板自2013年12月6日上市以來(lái)已經(jīng)有半年時(shí)間，加之大商所前期膠合板倉(cāng)單量為137張，據(jù)悉已完成的注冊(cè)倉(cāng)單全部是厚度為18mm的替代品，由此可見(jiàn)增加3mm厚度的膠合板成本遠(yuǎn)不到15元/張，可以猜測(cè)大商所膠合板交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)升貼水設(shè)計(jì)并不合理，18mm替代品升水或被高估，在實(shí)際使用中更不實(shí)用。作為生產(chǎn)廠商一定會(huì)選擇最便宜的木材和較高升水價(jià)格的替代品完成倉(cāng)單的注冊(cè)，成本將控制在一個(gè)較低的水平。未來(lái)可能在8-9月份膠合板會(huì)有大量的注冊(cè)倉(cāng)單生成，一旦巨量倉(cāng)單生成，交割回的膠合板在現(xiàn)貨市場(chǎng)因規(guī)格問(wèn)題形成滯銷(xiāo)，將對(duì)期貨價(jià)格形成較大的打壓。

總的來(lái)說(shuō)，膠合板交割規(guī)則存在不合理使得膠合板期價(jià)偏高。這就是我常說(shuō)的善于發(fā)現(xiàn)政策和交易所規(guī)則的不合理性，利用這種不合理性去賺錢(qián)。通過(guò)以上猜想分析，多空方向已經(jīng)明朗，望投資者自行選擇。

作者：劉福厚

2014年6月5日