宏觀盤(pán)點(diǎn)

上周國(guó)債市場(chǎng)期、現(xiàn)貨價(jià)格均出現(xiàn)較深幅度的調(diào)整。國(guó)債期貨5個(gè)交易日中有四日收跌，截至上周五，國(guó)債期貨主力合約TF1406收?qǐng)?bào)于92.580，當(dāng)日下跌0.13%，當(dāng)周累計(jì)下跌0.66%。但后期國(guó)債期貨下跌幅度逐漸收窄，成交量也有所萎縮，上周五主力合約TF1406成交量?jī)H1307手，顯示市場(chǎng)下跌動(dòng)能有所減弱。

現(xiàn)貨方面，上周各期限國(guó)債收益率均有不同程度上升，中長(zhǎng)端收益率平均上升10個(gè)BP左右，10年期國(guó)債收益率上升至4.51%。而資金面依然保持寬松，資金利率保持低位。截至上周五，銀行間市場(chǎng)隔夜回購(gòu)加權(quán)平均利率較上周上升11個(gè)BP至1.95%，7天期回購(gòu)加權(quán)平均利率較上周回落近110個(gè)BP，僅為2.42%。

從資金面來(lái)看，資金利率依然維持相對(duì)低位，基本面也沒(méi)有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性利空消息，可見(jiàn)上周國(guó)債期、現(xiàn)貨雙雙下跌主要是由于市場(chǎng)獲利回吐壓力所致。前期市場(chǎng)的漲幅較大，多頭獲利豐厚；而經(jīng)歷了去年資金利率的高位運(yùn)行，當(dāng)前的低資金利率使得市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)央行公開(kāi)市場(chǎng)操作和資金面走勢(shì)心存顧忌，獲利盤(pán)早早了結(jié)、落袋為安意愿強(qiáng)烈，從而引發(fā)市場(chǎng)的深度調(diào)整。

當(dāng)前的資金面和2013年年初的資金面有很多相似之處。2013年年初也是由于外匯占款激增、新增外匯占款連續(xù)4個(gè)月保持較高水平，資金面保持寬裕；雖然央行連續(xù)在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行正回購(gòu)收回流動(dòng)性，甚至重啟央票，但力度比較溫和，并沒(méi)有有效沖抵市場(chǎng)過(guò)多的流動(dòng)性，資金利率維持低位。在資金面的支撐下，再加上宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不佳，去年上半年債券市場(chǎng)走出了一波小牛市的行情。而當(dāng)前市場(chǎng)資金面的寬裕也主要是由于自去年10月份以來(lái)新增外匯占款一直保持較高規(guī)模，1月份新增外匯占款更是高達(dá)4374億元，為市場(chǎng)提供了充足的外生性流動(dòng)性。從央行目前公開(kāi)市場(chǎng)操作來(lái)看，力度依然比較溫和，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)疲弱的制約下，央行公開(kāi)市場(chǎng)大幅收緊流動(dòng)性的可能性并不大，資金利率即使回升也很有可能是緩慢小幅回升，對(duì)債券市場(chǎng)并不會(huì)產(chǎn)生大的沖擊。

而基本面方面，最新公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)一步為市場(chǎng)提供支撐。繼1月份和2月份PMI相繼下滑之后，上周外貿(mào)數(shù)據(jù)顯示，2月份出口下降18.1%，春節(jié)因素是部分原因，但是綜合前兩個(gè)月來(lái)看累計(jì)下降1.6%，顯示出口放緩對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的壓力不容樂(lè)觀。物價(jià)方面，3月以來(lái)生豬價(jià)格創(chuàng)出2010年以來(lái)新低，最新數(shù)據(jù)顯示2月CPI大幅回落至2%，通脹和經(jīng)濟(jì)大幅回落將為國(guó)債期貨提供有力支撐。本周即將公布2月份M2、工業(yè)增加值、社會(huì)用電量等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，如果數(shù)據(jù)維持弱勢(shì)，將為國(guó)債期貨提供進(jìn)一步支撐。

另外，超日債違約后期事件的發(fā)展以及相關(guān)資金鏈的反應(yīng)還值得關(guān)注。但總的來(lái)說(shuō)，信用風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)短期內(nèi)債市或受到流動(dòng)性沖擊預(yù)期的負(fù)面影響，但中長(zhǎng)期將有利于中國(guó)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展，引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)合理定價(jià)，利好國(guó)債和高等級(jí)信用債等安全資產(chǎn)。

總體而言，市場(chǎng)經(jīng)過(guò)上周的調(diào)整，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)得到有效釋放，國(guó)債期貨價(jià)格的反彈空間有所顯現(xiàn)；上周五國(guó)債期貨跌幅收窄、成交量下降也顯示市場(chǎng)下跌動(dòng)能有所減弱。同時(shí)，當(dāng)前出口增速放緩、通脹大幅回落等顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不容樂(lè)觀，基本面或?qū)⒅螄?guó)債期貨企穩(wěn)反彈。另外，如果后期信用風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)蔓延，或?qū)?dǎo)致市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫，也將利好國(guó)債期貨。

操作建議

國(guó)債期貨的運(yùn)行重心上行，圍繞93.25點(diǎn)窄幅波動(dòng)，開(kāi)盤(pán)上行態(tài)勢(shì)明顯，小幅爬升后回落。期債呈現(xiàn)兩階段走勢(shì)，重心先后經(jīng)歷圍繞93.3、93.2點(diǎn)波動(dòng)，波動(dòng)區(qū)間93.2-93.3點(diǎn)。短期貨幣市場(chǎng)利率以及利率債繼續(xù)回落，貨幣政策保持偏緊態(tài)勢(shì)的概率較大。下一階段可關(guān)注資金面以及貨幣政策對(duì)期債的影響。從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，期債或延續(xù)上行節(jié)奏。

跨期套利機(jī)會(huì)明顯。隨著TF1403合約臨近交割月，主力合約向次季合約轉(zhuǎn)移。TF1403合約價(jià)值低估，IRR一度達(dá)到負(fù)值，移倉(cāng)換月效應(yīng)顯著。截至上周五，遠(yuǎn)月合約持倉(cāng)量和成交量均已超過(guò)近月，合約移倉(cāng)換月完成，TF1406合約成為主力合約。春節(jié)以后，跨月價(jià)差逐步走高，TF1406合約與TF1403合約價(jià)差從0.312元升至0.612元，移倉(cāng)換月期間，次季合約成交量顯著上升，跨期套利機(jī)會(huì)明顯。