9月6日，中國期貨市場將迎來歷史性的時刻——闊別市場18年的國債期貨涅磐重生，在中國金融期貨交易所重新掛牌交易。海通期貨研究所所長高上做客和訊網(wǎng)，為大家解讀國債期貨首日表現(xiàn)。以下是訪談實錄：

和訊網(wǎng)：您把國債期貨的合約進行了解讀，其中有一個問題要進行一下深入的交流，很多投資者剛開始接觸國債期貨的時候并沒有那么快的了解到，之所以定為五年期的國債期貨，這個可能主要是從現(xiàn)貨市場來考慮，就是國債的現(xiàn)貨市場的面，期限在4-7年的國債的量，在整個國債市場占的比重是最大的。

高上：流通性也是最好的。

和訊網(wǎng)：所以我們就選擇五年期的，它在交割的時候為什么要實物交割呢？國外的很多期貨有很多也是現(xiàn)金交割。

高上：這次中金所還采用了滾動交割方便交割，主要是想充分發(fā)揮國債期貨作為場內(nèi)的利率工具的作用來完善場外的尤其是收益率曲線，來完善這個，所以通過實物交割的話能進一步助推利率的市場化，我們知道上半年出現(xiàn)了兩個事件，一個就是銀行間市場代持的利益鏈的風(fēng)暴，第二個事件就是624的錢荒事件，這兩個事件都導(dǎo)致了銀行間市場債券價格，包括隔夜拆借的利率大幅波動，隨著利率市場化進程推進，利率波動的風(fēng)險也在進一步加大，我們知道利率期貨的推出在國外首先是外匯期貨的推出，其次是利率期貨的推出，再是股指期貨的推出，股指期貨推出基本上是到80年代末期才推出，但是匯率的期貨和利率的期貨都是在70年代初推進，就是布雷頓森林體系崩潰之后，美元跟黃金脫鉤了，利率出現(xiàn)大幅度波動，在這個基礎(chǔ)上美國推出了利率的期貨。目前國內(nèi)在推進利率市場化，同樣存在利率的波動的風(fēng)險，這個風(fēng)險應(yīng)該說從上半年表現(xiàn)來看也是越來越大，作為債券市場的發(fā)行和交易這兩部分，它獨缺風(fēng)險管理這塊，機構(gòu)可以通過國債期貨的套保套利等等來進行一個風(fēng)險管理，這點我想對于五年期的國債期貨合約的推出，應(yīng)該說正逢其時。

和訊網(wǎng)：現(xiàn)在是9點04分，商品期貨已經(jīng)開盤4分鐘了，我剛才也瀏覽了一下剛才的行情，波動好像并不是特別的大，您覺得在這種沒有特別大的外圍因素對市場的影響下，對10分鐘以后國債期貨的開盤會不會也不會有特別大的波動？會不會比較的平穩(wěn)？

高上：對，應(yīng)該說這次我們公布的國債期貨的三個合約的基準價來看，因為TF1312這個最近的合約，我們也稱之為主內(nèi)合約，這個合約的基準價公布是94.168元，昨天的仿真交易是94.258元，按照一年期、三年期、五年期、七年期的國債收益來看，從3.59-4.05%的參考收益率，如果推算的話，這個TF1312這個主力合約，可能它的合約價值應(yīng)該在96元左右，所以目前公布的基準價應(yīng)該說是低于這個價格的，所以在下面的開盤當中，也不排除短期的可能有一個上行的驅(qū)動。當然我們看到馬上快十一了，包含中秋的長假，節(jié)前的資金是比較緊張的，最近的國債收益率都出現(xiàn)了上行的局面，我們知道債券的價格跟收益率是成反比的，最近債券的價格，不僅僅是國債，都存在著一個下行的動力。從趨勢性來看的話，債券的價格隨著機構(gòu)的逐漸入場，機構(gòu)像基金，入市指引已經(jīng)公布了，進入市場僅允許做套期保值，大量現(xiàn)貨的機構(gòu)進入市場，通過做空的方式來對空現(xiàn)貨的風(fēng)險，這點隨著機構(gòu)的逐漸進入，在大的主力機構(gòu)方面，可能債券就面臨著下行的壓力。那么會不會出現(xiàn)三年之前股指期貨推出之后市場股指的現(xiàn)狀，我們回頭看，從3478點一直波動到了1848點，滬指這塊存在比較大的下行壓力，債券這塊會不會存在？另外，債券這塊的影響因素也可以跟投資者介紹一下，因為期貨的價格首先是現(xiàn)券的資產(chǎn)價格加上持有成本，這個持有成本通常是無風(fēng)險的利息減去標的資產(chǎn)在合約期間的分紅收益，有一個這個公式。短線來看，期貨價格都是買賣雙方進行一個博弈的結(jié)果，趨勢性來看，因為季度合約，一個季度之后就采用實物交割進行一個收斂，所以這是期貨價格的一個本質(zhì)。

那么影響它短期的價格，我們說一方面是基本面，一方面是技術(shù)面，技術(shù)面都跟我們的股票這塊的技術(shù)面基本上一樣。在這里有一點，就是有一個指標，中金所會公布，就是二十大會員持多單和空多持倉的情況，多單減空單就是一個凈空單的指標，這是我們一個關(guān)鍵性指標，一旦凈空單為零甚至為負，就是多單增長的話，這個市場可能出現(xiàn)一種強行上漲，否則隨著凈空單的增加這個市場的下行壓力是比較大的，這個指標進行一定累計之后觀察它的趨勢。另外就是基本面，經(jīng)濟周期，還有就是貨幣政策直接受到利率的影響，包括存款準備金率的調(diào)整，包括公開市場的操作，主要受這幾個價格的影響。

和訊網(wǎng)：現(xiàn)在馬上是9點10分了，按照交易規(guī)則的話，9點10分以后投資者就可以去報價進行集合競價了。

高上：是的，馬上就進入到集合競價的時間，因為第一天我們看到機構(gòu)的入市指引我們只看到了券商和基金，當然券商和基金這塊固定收益的投資經(jīng)驗，現(xiàn)貨的經(jīng)驗是比較豐富的，一部分券商和基金也進入了股指期貨的市場，所以這塊他們對期貨的投資應(yīng)該說相對是比較有經(jīng)驗的。所以今天的參與者主要是券商、基金、私募和自然人。另外在這次國債期貨推出的初期，銀行上市的指引還沒有出臺，當然銀行是作為現(xiàn)貨債券的最大持有者，它以后有可能會成為影響期貨價格的主要的機構(gòu)，所以這點我們想目前銀行持有的債券基本上占到六成多，債券的現(xiàn)貨市場目前分交易所市場和銀行間市場，90%以上的都是在銀行間市場，過去的銀行間市場是一對一的，機構(gòu)之間的詢價，它容易產(chǎn)生這種灰色的收益，通過場內(nèi)的國債期貨的價格來影響銀行間的市場，這次也是我們推出國債期貨的主要目的之一。

和訊網(wǎng)：您剛才談到的機構(gòu)入市的問題，目前得到批準的是券商和基金，基金的話是前天才發(fā)的，所以好像時間比較短，基金會不會準備工作都已經(jīng)做了？基金有沒有這么快，今天就入市交易？

高上：目前看國債期貨的推出，原來我們市場預(yù)計都是在年底，最快12月份，但是通過利率市場化的進程，包含政府在強調(diào)推進金融改革，尤其是上半年我們看到的債券代持的風(fēng)暴和錢荒事件，包括816的事件，進一步助推了監(jiān)管層加快國債期貨的推出，所以可能有些機構(gòu)在準備過程中，可能有些還不一定來得及做前期的準備工作，不過國債期貨的投資者教育，適當性教育，這個推進過程應(yīng)該說從一年前都已經(jīng)緊鑼密鼓的開展起來了，包含仿真交易也有了一年半的基礎(chǔ)，所以機構(gòu)的準備應(yīng)該是充足的。這幾天機構(gòu)入市的指引剛發(fā)布，國債期貨就掛牌交易了，所以可能對機構(gòu)來說時間是比較緊張的，當然不排除個別的基金券商，在這之前相關(guān)的準備工作或者報批工作全部完成，就等管理層最后出臺相應(yīng)的規(guī)則，所以這些機構(gòu)我估計還是能在當天參與交易的。

和訊網(wǎng)：我了解到個人投資者如果要參與國債期貨交易的話，以前也有過股指期貨的交易編碼，可以直接入市交易了，機構(gòu)這一塊，比如說這個基金以前做過股指期貨，就可以直接做國債期貨，還是說要另外跟監(jiān)管機構(gòu)進行報備和審批？

高上：機構(gòu)這塊主要是金融基礎(chǔ)知識，也有個考試。

和訊網(wǎng)：現(xiàn)在價格出來了，我們現(xiàn)在看到1312的最新價是94.22元，比交易所定的基準價是略高一些。

高上：這個也跟我們的預(yù)期是一致的，今天開盤略高于前期公布的基礎(chǔ)價格。

和訊網(wǎng)：它現(xiàn)在1312是成交了183手，1403成交了18手，1406是46手，這樣看來是不是1312就會成為主力合約？

高上：是，一般來說近期的合約都是主力合約，所以從今天開盤情況來說比較平穩(wěn)，因為今天為了保持這個平穩(wěn)…

和訊網(wǎng)：國債期貨已經(jīng)開始交易了，這個價格上來沖得很快，投資者的熱情還是很高漲的，價格漲得很快，現(xiàn)在已經(jīng)是94.32元了。這個是不是意味著有比較多的投資者也是覺得交易所定的基本價是偏低的，所以大家一進來就開始買多？

高上：有可能跟這個是相關(guān)的，因為大家如果算出市場合約的價值的話在96元，它在94.168進行公布基礎(chǔ)價的話，顯然是給市場一個空間。當然我們剛才也說從基本面來看的話，包含機構(gòu)投資者逐漸進入，它的下行壓力也是比較大的，目前我們看到開盤價也比較平穩(wěn)，市場是比較平穩(wěn)，今天開盤的首日漲跌停是放開一倍，是正負4%的漲跌停板的限制，所以今天對市場整個開盤情況是非常平穩(wěn)的。今天中金所專門也派人在幾大期貨公司進行駐守，來關(guān)注今天開盤的情況是否進行平穩(wěn)。