在回答上述問題之前，有必要對原油美元關系理論基礎進行梳理。假設存在一個有獨立鑄幣權的原油進口大國，當國際油價下跌時，基于消費需求價格彈性，其會進口更多原油作為儲備或國內消耗。而原油是以美元計價，因此在外匯市場上對美元的需求增加，將導致美元升值（原油跌，美元漲）。當美元不斷貶值時，美元相對其他貨幣成本降低，一方面，該國可以借貸美元購買原油或進行原油衍生品投資；另一方面，美元貶值也意味著原油名義價格下降，進而促進原油需求量增加（美元跌，原油漲）。但美國情況比較特殊，既是原油出口國又是原油進口國，因此美元和原油實際上既相互影響又錯綜復雜。統(tǒng)計結果表明，原油和美元靜態(tài)相關系數(shù)為-0.935，常規(guī)思路會認為二者間存在非常顯著的負相關性，但筆者更傾向運用時變相關性作為更科學的判斷依據。根據構建的原油和美元定量模型輸出結果，原油最突出特征是強自相關性；在2008年1月至12月區(qū)間，美元對原油的影響系數(shù)僅為-0.18，且二者間不存在顯著的因果關系。

　　但據2009年1月至5月區(qū)間的模型顯示，美元指數(shù)上漲（下跌）1%，將導致原油價格下跌（上漲）0.89%。盡管與去年新湖期貨統(tǒng)計的模型結果（美元對原油的影響系數(shù)僅為-0.18）差異較大，但可以解釋近期美元走勢很大程度上對原油價格造成影響，而金屬銅則受美元影響較?。?0.31）。

　　關注之三 經濟衰退如何沖擊原油需求

　　不論是經濟陷入衰退還是經濟增長放緩，原油需求均會出現(xiàn)大幅度下降。

　　通過對年度歷史數(shù)據的分析（1972年、1978年、1990年、1999年）可以發(fā)現(xiàn)，平均而言，在經濟周期頂部到下一年度區(qū)間內，原油需求增速將銳減50%（從2.9%減至1.4%），且至少需要2—4年才能趨于恢復。這也是筆者堅持認為本輪原油反彈“價量分離”特征不可持續(xù)的原因之一。

　　綜上所述，如果將原油看作一枚硬幣，那么商品屬性和金融屬性分別代表硬幣的兩面，其中商品屬性體現(xiàn)的是“量”，而金融屬性體現(xiàn)的是“價”。筆者認為，隨著WTI原油價格突破70美元/桶，其“價量分離”（硬幣重心失衡）特征更加突出，目前市場炒作的題材主要集中在“美元貶值”、“通脹預期”和“經濟回暖”上。但是，針對美元是否會上演類似05年的長期貶值，即使存在這種可能性，但是有一個核心變量變了，那就是當前美元在全球的流動性乘數(shù)已經遠不及05年，這也是為什么筆者不贊同“美元貶值和流動性將導致通脹預期升溫，進而助推商品價格”的觀點。

　　誘導性通脹不等于通脹預期

　　今年1-5月央行新增貸款近5.9萬億人民幣，6月新增貸款預計達1.3萬億，此等超常規(guī)手筆使得通脹來臨的傳聞在社會上風生水起，特別是在一些媒體和機構的大力助推下，不僅是股市還有期貨，就連國內的房地產市場也出現(xiàn)了出乎意料之外的持續(xù)火爆。數(shù)據顯示，深圳部分地區(qū)的二手房住宅價格單在5月的投資杠桿回報率就高達40%，連克魯格曼先生也不理解為什么國外房地產市場都在修整，中國的房地產泡沫反而越吹越大?！皠傂孕枨筢尫拧薄ⅰ叭齑婊呀猜暋焙汀百I房對沖通脹”是目前最具代表的房地產說詞。值得警示的是，目前國內的寬松政策環(huán)境與2001年美聯(lián)儲導演的房地產泡沫頗有相似之處。

　　在此前《經濟W形態(tài)隱現(xiàn)商品面臨回調壓力》的報告中，筆者將中國經濟的特征定義為“實體通縮”和“虛擬通脹”，后者折射出資金流動性在資產市場上的超常過剩。但“虛擬通脹”并非真實通脹預期，因為“實體通縮”的體量遠甚于“虛擬通脹”，反而是媒體和機構助推的“誘導性通脹”才是當前通脹預期的主要構成部分，一旦貨幣當局政策出現(xiàn)微調（盡管央行和高層反復強調繼續(xù)落實寬松的貨幣政策），其蘊藏的系統(tǒng)性風險可能瞬間觸發(fā)。