本杰明.格雷厄姆。當(dāng)今世界最老的偶像級(jí)人物——沃倫.巴菲特的老師。也許，在中國(guó)是因?yàn)榘头铺氐木壒?，才有人注意到他。這有點(diǎn)像寺廟里供釋迦的很多，供燃燈就很少了。

本杰明·格雷厄姆1894年5月9日出生于倫敦，后舉家移民美國(guó)。他考入哥倫比亞大學(xué)，并以全班第二的成績(jī)畢業(yè)。（我本人是以倒數(shù)的成績(jī)畢業(yè)的）。據(jù)說(shuō)當(dāng)時(shí)，有三個(gè)系（英語(yǔ)系、哲學(xué)系和數(shù)學(xué)系）邀請(qǐng)他擔(dān)任教職。我對(duì)此實(shí)在是佩服的五體投地。看看這三個(gè)系的跨度，可謂文理雙修，一般的學(xué)生文理都會(huì)有點(diǎn)偏科，象他這樣的陰陽(yáng)合體的，很少啊。當(dāng)時(shí)的大部分人都認(rèn)為格雷厄姆更適合搞研究當(dāng)老師。但是，據(jù)說(shuō)那是剛20歲的格雷厄姆急需要錢，因?yàn)?，他的父親去世的早，原來(lái)的瓷器生意就隨著破產(chǎn)了。而他母親把積蓄都以保證金的形式購(gòu)買力美國(guó)鋼鐵的股票，結(jié)果1907年的股市下跌，讓他母親賠了個(gè)底光。全家生活也從此困頓。為此，格雷厄姆不得不找了份華爾街的工作。但是，要注意，格雷厄姆的專業(yè)不是證券投資或證券分析，恐怕那時(shí)候就沒(méi)這類專業(yè)。

格雷厄姆1914年到了華爾街，不到三個(gè)月，就升值成為研究報(bào)告撰稿人（就是分析師啦）。1915年9月，格雷厄姆注意到一家擁有多家銅礦股權(quán)的礦業(yè)開發(fā)公司——哥報(bào)海姆公司有很多的隱蔽資產(chǎn)，認(rèn)為該公司股票的市場(chǎng)價(jià)值與其實(shí)際資產(chǎn)價(jià)值之間有一個(gè)巨大的價(jià)差空間。他說(shuō)服他的老板大量投資，結(jié)果一年后在該公司清算時(shí)大量獲利。從此格雷厄姆開始形成自己獨(dú)到的投資方法，并以選股技術(shù)在華爾街嶄露頭角。1920年，格雷厄姆成為公司合伙人，1923年，格雷厄姆自立門戶。在1920年代，格雷厄姆的成績(jī)相當(dāng)好，超過(guò)了當(dāng)時(shí)的牛市市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)在1929年格雷厄姆的好運(yùn)到頭了，他的虧損超過(guò)了70%。直到5年后，他的客戶的資產(chǎn)水才得以恢復(fù)，在這5年里，格雷厄姆都是白干。

很顯然，格雷厄姆對(duì)這段歷史刻骨銘心，并深刻反思，結(jié)合多年的經(jīng)驗(yàn)。在一位曾經(jīng)是他的學(xué)生并剛剛畢業(yè)年輕學(xué)者——多德的幫助下，在1934年出版了第一版的《證券分析》。在這里我又一次對(duì)格雷厄姆表示欽佩，而且是真正的欽佩。一個(gè)人遭遇巨大的挫折，不放棄，也不是固執(zhí)己見，而是進(jìn)行反思，并由此悟道，這不正是所謂天將降大任于斯人也嗎？

據(jù)珍妮特.洛說(shuō)，格雷厄姆自《證券分析》出版后，再也不虧損過(guò)，關(guān)于格雷厄姆的成績(jī)。我見過(guò)有兩個(gè)版本。珍妮特.洛說(shuō)格雷厄姆在整個(gè)30年的投資生涯里，年平均回報(bào)率為17%。另有人計(jì)算認(rèn)為從1936年起直至1956年，格雷厄姆—紐曼公司的年收益率不低于14.7%。當(dāng)然這些收益都不包括其投資在政府雇員保險(xiǎn)公司獲得的收益。

我認(rèn)為格雷厄姆的真實(shí)身份不是投資家，而是投資理論研究者。很大程度上，他的投資活動(dòng)的目的除了經(jīng)濟(jì)原因，更大程度上是為其的投資理論研究提供實(shí)證。格雷厄姆對(duì)金錢的態(tài)度并不是非?？是?，他更喜歡多彩的生活（這一點(diǎn)與巴菲特有明顯的區(qū)別）。格雷厄姆對(duì)古希臘文學(xué)有很深的造詣，并終身都在研究和翻譯。從1928年起格雷厄姆開始在哥倫比亞大學(xué)授課，直到1956年退休，并開設(shè)了不正式的夜班。同時(shí)，格雷厄姆撰寫了《證券分析》和《聰明的投資人》兩部經(jīng)典，并對(duì)這兩部書多次修改和再版。

我們必須注意到，格雷厄姆的經(jīng)典投資案例與他在著作中特別是《聰明的投資人》提到的投資方法以及他退休后提到的方法是有一些區(qū)別的。我們可以認(rèn)為，格雷厄姆的合伙企業(yè)的大部分收益來(lái)自套利。所謂套利，一般是指在不同市場(chǎng)上同一種商品出現(xiàn)了不同的價(jià)格，從而使人們可以通過(guò)在兩個(gè)市場(chǎng)間倒騰這種商品獲利的情形。如果泛指就是同一種商品因?yàn)楦鞣N原因出現(xiàn)了不同的交易形式，（時(shí)間可能相同也可能不同），并因此出現(xiàn)了不同的價(jià)格，從而使人們可以通過(guò)等待不同交易形式融合而獲利的情形。例如：最常見的合并套利。收購(gòu)方一般會(huì)提出并市場(chǎng)價(jià)高的收購(gòu)價(jià)。格雷厄姆的大部分投資案例都是這種泛指的套利。

但是，如果沒(méi)有經(jīng)過(guò)縝密分析，沒(méi)有對(duì)套利成功的可能和不成功的損失進(jìn)行充分比較，沒(méi)有對(duì)套利過(guò)程進(jìn)行嚴(yán)格設(shè)計(jì)，套利很可能成為一種風(fēng)險(xiǎn)很大的投機(jī)。很顯然，格雷厄姆不認(rèn)為套利可以為大部分普通投資人所掌握，所以，格雷厄姆幾乎沒(méi)有闡述過(guò)套利的方法。我看到的最多的套利案例介紹是卡拉曼的《安全邊際》這本書。

同樣，格雷厄姆也幾乎沒(méi)有提過(guò)集中資本進(jìn)行長(zhǎng)期投資。但是，格雷厄姆一生最大一個(gè)投資收益恰恰來(lái)自其對(duì)政府雇員保險(xiǎn)公司的長(zhǎng)期投資。1948年，格雷厄姆用格雷厄姆紐曼合伙企業(yè)資產(chǎn)的25%，即72萬(wàn)美元買下政府雇員保險(xiǎn)公司48%的股份。后來(lái)，美國(guó)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)為格雷厄姆紐曼公司是共同基金，不能如此集中的持股，所以，格雷厄姆就把股份直接分給了格雷厄姆紐曼公司的投資人，格雷厄姆本人直接成了政府雇員保險(xiǎn)公司的大股東并擔(dān)任董事長(zhǎng)。在隨后的日子里，無(wú)論政府雇員保險(xiǎn)公司的股價(jià)如何變化，格雷厄姆都堅(jiān)持持有并傳諸子孫。

從1948年到1972年，政府雇員保險(xiǎn)公司的股價(jià)上漲了280倍。（年復(fù)合收益率26.4%）當(dāng)年分到股票并一直持有的投資人都無(wú)一例外地因此成了百萬(wàn)富翁。據(jù)珍妮特.羅說(shuō)，在這次投資成功以前，格雷厄姆僅被認(rèn)為是分析高手，在在這次投資成功以后，格雷厄姆終于被華爾街認(rèn)為是天才了。傳奇還在繼續(xù)。1995年，巴菲特完全收購(gòu)政府雇員保險(xiǎn)公司，同樣48%的股份花了23億美元。如果依次計(jì)算，47年年復(fù)合收益率超過(guò)18.7%，這一成績(jī)完全可以和伯克希爾相比。

但是，格雷厄姆顯然認(rèn)為這一方法也不適合普通投資者。集中資本進(jìn)行長(zhǎng)期投資1、所選企業(yè)必須非常優(yōu)良，這就很難，因?yàn)閮?yōu)良企業(yè)很少。如何進(jìn)行尋找和判別都不容易。2、要取得好的投資業(yè)績(jī)，購(gòu)買價(jià)格不能很高。3、即使好企業(yè)也有可能出問(wèn)題，投資人必須能經(jīng)受風(fēng)雨，合理判斷并準(zhǔn)備承當(dāng)可能的損失。這些對(duì)投資者來(lái)說(shuō)都是很大的考驗(yàn)，格雷厄姆在投資政府雇員保險(xiǎn)前就有很大的焦慮。還是政府雇員保險(xiǎn)公司，在1970年格雷厄姆從董事會(huì)退休后，公司就行了激進(jìn)的經(jīng)營(yíng)，結(jié)果失敗，瀕臨倒閉，公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)負(fù)責(zé)人自殺。股價(jià)從每股60美元跌到5美元，如果不是這時(shí)候巴菲特出手相助，注入資本，公司就可能破產(chǎn)清算了。那么這段傳奇恐怕就會(huì)成為失敗的案例了。

我們現(xiàn)在一般看到的介紹格雷厄姆的投資方法，一般是格雷厄姆針對(duì)普通投資者提出的方法，普通投資者缺乏很多投資知識(shí)，同時(shí)也不可能對(duì)企業(yè)行為產(chǎn)生重大影響。普通投資者就像一群搭車的人，所有的車輛都聲稱其目的地是光明的彼岸，但這顯然不可能。如何才能搭上正確的車輛呢?

格雷厄姆的10大投資標(biāo)準(zhǔn)：

1．收益－價(jià)格比是3A級(jí)債券的2倍。如果3A級(jí)債券的收益率為8％，則滿足條件的股票收益率為16%。

2．本益比不低于最近5年最高平均本益比的4／10。計(jì)算方法是：平均本益比＝給定年份的平均股價(jià)／當(dāng)年收益。

3．股利率不低于3A級(jí)債券收益率的2／3。不分配股利或無(wú)利潤(rùn)的股票不予考慮。

4．股價(jià)應(yīng)低于每股有形資產(chǎn)賬面凈值的2／3。計(jì)算方法是：全部資產(chǎn)價(jià)值扣除商業(yè)信譽(yù)、專利權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)后減去全部債務(wù)，再除以股份總數(shù)。

5．股價(jià)不高于流動(dòng)資產(chǎn)凈值或速動(dòng)清算凈值的2／3。計(jì)算方法是：速動(dòng)清算凈值＝流動(dòng)資－總負(fù)債。

6．總負(fù)債低于有形資產(chǎn)賬面價(jià)值。

7．流動(dòng)比率不小于2。計(jì)算方法是：流動(dòng)比率＝流動(dòng)資產(chǎn)／流動(dòng)負(fù)債。

8．總負(fù)債不高于速動(dòng)清算凈值。

9．最近10年利潤(rùn)翻了一番。

10．最近10年中，利潤(rùn)下降超過(guò)5％的年份不超過(guò)2年。

格雷厄姆認(rèn)為如果一只股票符合這10大標(biāo)準(zhǔn)中的7個(gè)，那么他的股票價(jià)值就是被低估的，并有充分的安全邊際。

同時(shí)格雷厄姆對(duì)于防御性投資者（可以理解為很少有時(shí)間管理投資，首先必須保值的人）的7點(diǎn)：1、股票投資占總投資的比例在25%-75%之間；2、足夠的規(guī)模（起碼不能是創(chuàng)業(yè)板啦）；3、流動(dòng)比是200%；4、連續(xù)20年發(fā)股息；4、連續(xù)10年沒(méi)虧損；5、10年內(nèi)盈利增長(zhǎng)至少三分之一；6、市凈率不超過(guò)1.5；7、市盈率不超過(guò)15倍。格雷厄姆認(rèn)為滿足上面7點(diǎn)的股票可以買入并持有。

如果要簡(jiǎn)單的評(píng)論格雷厄姆的主要選股觀點(diǎn)就是：一、購(gòu)買普通基本都有投機(jī)成分有不確定性因此必須要有足夠的安全邊際，安全邊際主要來(lái)自下面幾點(diǎn)1、有足夠的證據(jù)表明股票的內(nèi)在價(jià)值低于價(jià)格；2、企業(yè)的資產(chǎn)要明確的超過(guò)負(fù)債；3、企業(yè)的盈利要穩(wěn)定并有所增長(zhǎng)；4、分紅是必須的且分紅收益率吸引人；5、未來(lái)的穩(wěn)定性很明確；6、良好的商業(yè)前景和明確可靠的定性分析；7、建立一個(gè)至少10只股票的組合。二、成長(zhǎng)股是不可靠的，對(duì)于未來(lái)的成長(zhǎng)要看做是風(fēng)險(xiǎn)而不是機(jī)會(huì)，不能因此支付太高的價(jià)格。

我的評(píng)論：在遭遇大蕭條的沉重打擊后，格雷厄姆并沒(méi)有把問(wèn)題推給大蕭條——那個(gè)絕大部分人都倒霉的時(shí)代。而是實(shí)實(shí)在在的自我反省，總結(jié)出了以安全為核心的投資理念，并以此區(qū)分投資與投機(jī)，告誡人們應(yīng)控制投機(jī)行為。這無(wú)論是從個(gè)人品質(zhì)方面還是給后人帶來(lái)的巨大教益方面都是十分可敬，十分了不起的。

格雷厄姆做出的最大貢獻(xiàn)并不在于其提出的具體的投資方法，而是在于他在提出這些方法前，構(gòu)建了一個(gè)正確的、完整的的思考體系。這個(gè)體系包括1、正確的態(tài)度:(1)投資是一門生意，投資人手中的證券代表了企業(yè)價(jià)值的一部分，不是空洞的賭注。（2）要投資而不是投機(jī)，要以首先確保本金安全為投資的第一目標(biāo)。（3）確定的東西并不確定的東西更有價(jià)值。（4）對(duì)收益的要求要合理，不能期望太高。  2、內(nèi)在價(jià)值是考慮買入賣出的出發(fā)點(diǎn)。3、進(jìn)行有效，嚴(yán)密的分析是投資的前提。4、擁有足夠的安全邊際是投資活動(dòng)的第一追求。

格雷厄姆為普通投資者提出了選股方法。這些方法是基于概率的原理。我相信只要堅(jiān)持按格雷厄姆的建議做，普通投資人的投資是能獲得成功的。當(dāng)然，每年的獲利不可能太高。