海南中商所地處我國(guó)天然橡膠主產(chǎn)區(qū),天然橡膠作為其上市品種之一,可謂得天獨(dú)厚。如此理想的配置,本該對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)及地方經(jīng)濟(jì)發(fā)揮更大的積極作用,然而,R708事件的發(fā)生,卻對(duì)國(guó)內(nèi)天然橡膠期貨現(xiàn)貨市場(chǎng)造成了巨大沖擊,使得參與各方損失慘重。

一、事件起因與經(jīng)過(guò)。

1997年初,在R703合約上,多頭逆市拉抬期市膠價(jià),使得海南中商所定點(diǎn)庫(kù)所存的天然橡膠倉(cāng)單開(kāi)始增加。到R708逼空行情出現(xiàn)之前,注冊(cè)倉(cāng)單已達(dá)4萬(wàn)多噸。R708事件的導(dǎo)火線應(yīng)是東京天膠于110日元/公斤一線企穩(wěn)后大幅反彈。國(guó)內(nèi)一大批投機(jī)商本欲借機(jī)在R706合約上做文章,但由于受到以當(dāng)?shù)噩F(xiàn)貨商為首的空頭主力憑借實(shí)盤入市打壓,再加上時(shí)間不充足,不得不放棄該合約,并主動(dòng)平多翻空。于是,膠價(jià)全線崩盤,連續(xù)四天跌停,創(chuàng)下新低9715元/噸。但市場(chǎng)中的多頭并不甘心失敗,反調(diào)集雄厚的后備資金卷土重來(lái)。他們?cè)赗708上悄然建多,在1997年5月份的下半月將膠價(jià)由10000點(diǎn)水平拉至11300點(diǎn)以上。而空頭也不示弱,從國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)上調(diào)入了大批天然膠現(xiàn)貨進(jìn)入中商所倉(cāng)庫(kù),并聲稱手中已掌握了10萬(wàn)多噸現(xiàn)貨倉(cāng)單,準(zhǔn)備以實(shí)盤交割相見(jiàn)。多頭主力是上海、江浙一帶的投機(jī)大戶,他們?cè)p稱準(zhǔn)備接完庫(kù)存膠去擴(kuò)充上海市場(chǎng),以此來(lái)吸引中小散戶加盟。多空大戰(zhàn)在6月底至7月初再次升級(jí),雙方在11200 11400之間形成對(duì)抗。7月4日,多頭突然發(fā)難,實(shí)行上下洗盤。在R708合約跌到10790之后,多方強(qiáng)行拉抬,當(dāng)日封至漲停,隨后將期價(jià)連續(xù)上推,并挾持近23萬(wàn)手的巨倉(cāng)。R708在7月底一度摸高到12600一線。 巨大的風(fēng)險(xiǎn)已聚集在海南中商所以及部分會(huì)員身上。7月26日、27日,交易所理事會(huì)持續(xù)不斷地討論R708問(wèn)題,并在多空大戶之間斡旋。由于談判無(wú)任何進(jìn)展,7月30日,中商所發(fā)文,“對(duì)R708買方持倉(cāng)保證金分階段提高,并自30日起,除已獲本所批準(zhǔn)其套期保值實(shí)物交割頭寸尚未建倉(cāng)者外,一律禁止在R708合約上開(kāi)新倉(cāng)?！蓖?中商所再次發(fā)文,暫停農(nóng)墾所屬金龍和金環(huán)倉(cāng)庫(kù)的天然膠入庫(kù)。至此,R708大戰(zhàn)基本宣告收?qǐng)?。?月4日起,以每天一個(gè)跌停板(前3日每日400點(diǎn),后7日每日20點(diǎn))的速度于8月18日以11160元/噸和持倉(cāng)59728手摘牌。

R708事件的處理延續(xù)了幾個(gè)月時(shí)間。其間,標(biāo)的達(dá)數(shù)億甚至數(shù)十億的經(jīng)濟(jì)糾紛在法院審理,中國(guó)證監(jiān)會(huì)有史以來(lái)最大規(guī)模地處罰了一批期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)參與者。R708事件的直接結(jié)果為:多方分倉(cāng)的近20個(gè)席位宣告爆倉(cāng);多方按8月18日持倉(cāng)單邊29864手支付20%的違約罰款,計(jì)3 33億元;多方于8月4日至13日的協(xié)議平倉(cāng)中支付賠償金近2億元;多方在交割中只勉強(qiáng)接下13000噸現(xiàn)貨;而空方意欲交割的16萬(wàn)噸現(xiàn)貨,最終在期、現(xiàn)貨市場(chǎng)上以平均不高于8000元/噸的價(jià)格賣出,共計(jì)損失1.4億元。因此,R708事件是一場(chǎng)嚴(yán)重破壞期貨市場(chǎng)規(guī)則而又兩敗俱傷的豪賭。

二、R708事件留下的思考。

1、R708合約之所以發(fā)生逼空,除了多頭資金雄厚、準(zhǔn)備充足、操盤兇悍之外,還與交易所制訂的規(guī)則存在疏漏有關(guān)。如中商所在放開(kāi)交割量之后,未對(duì)保證實(shí)施的具體細(xì)則作出相應(yīng)的修訂,基本上延用限量交割的作法。這里顯然存在一個(gè)問(wèn)題,就是多方必須具備多少保證金方能保證履約交割。再者,在市場(chǎng)出現(xiàn)逼空時(shí),交易所規(guī)定對(duì)每個(gè)席位200手(單邊)之外的投機(jī)盤在現(xiàn)貨月到來(lái)之日強(qiáng)制平倉(cāng),并在交割月將每日漲跌停板縮小到 20元/噸。但在當(dāng)時(shí),多頭主力控盤拉抬期價(jià)至高位,并頻繁轉(zhuǎn)換倉(cāng)位,將頭寸集中在有限的席位上等待強(qiáng)行平倉(cāng),而其持倉(cāng)較隱蔽,這樣就較容易形成逼倉(cāng)。因此,交易所在修改交易規(guī)則和出臺(tái)臨時(shí)性規(guī)定時(shí),應(yīng)充分考慮其科學(xué)性、合理性和嚴(yán)密性。

2、要正確認(rèn)識(shí)實(shí)物交割和套期保值的關(guān)系。套期保值的重要特征就是在現(xiàn)貨、期貨兩個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行品種、數(shù)量相同但方向相反的交易,套期保值的操作并不一定要進(jìn)行實(shí)物交割。囤積居奇和傾銷壓價(jià)的惡性投機(jī)行為最容易披上套期保值的合法外衣,對(duì)此,交易所應(yīng)通過(guò)合理的交易制度和經(jīng)濟(jì)手段來(lái)調(diào)節(jié)實(shí)物交割的數(shù)量。

3、市場(chǎng)主體因錯(cuò)誤的判斷而進(jìn)行搏殺,既不利己也不利人。R708合約上的空頭主力自恃既有充足的現(xiàn)貨天然膠資源作后盾,又有一系列的實(shí)物交割優(yōu)惠政策為依靠,但他們卻失敗在資金不足上,并最終陷入被動(dòng)局面。而市場(chǎng)中的多頭自認(rèn)為錢比貨多,且得勢(shì)不饒人,非把空方置于死地而后快,其失誤在于忘記了期貨市場(chǎng)的監(jiān)管力量。

4、期貨交易本是公開(kāi)、公平、公正的交易行為,但當(dāng)市場(chǎng)中多空搏殺之時(shí),中商所方面卻采取了不合理的監(jiān)管方式。雖然協(xié)議平倉(cāng)或強(qiáng)制性平倉(cāng)能解一時(shí)之難,但最終造成了無(wú)法挽回的損失。R708合約多方交割違約即是談判破裂的結(jié)果。協(xié)議平倉(cāng)和強(qiáng)制平倉(cāng)起著軟化交易規(guī)則的作用,是期市不規(guī)范的一種表現(xiàn),其不僅不能從根本上解決市場(chǎng)中所存在的問(wèn)題,而且極易誘發(fā)其他不透明的黑暗交易。

5、市場(chǎng)客戶結(jié)構(gòu)極不合理往往是導(dǎo)致期市行情走向極端的主要原因之一,而市場(chǎng)主力持倉(cāng)頭寸的大小是決定行情發(fā)展趨勢(shì)的主要因素。交易所如能控制好市場(chǎng)資金的流向和套期保值者與投機(jī)商的比例,則市態(tài)的發(fā)展自會(huì)朝著基本面的方向運(yùn)行。比如,新加坡、日本東京兩個(gè)橡膠市場(chǎng)之所以能夠良性運(yùn)作,皆得益于市場(chǎng)投資者群體結(jié)構(gòu)的合理。