昨日，7月經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)出爐，經(jīng)濟(jì)和通脹雙雙繼續(xù)回落，市場預(yù)期政策將進(jìn)一步寬松，股指出現(xiàn)反彈。但經(jīng)濟(jì)仍在振蕩尋底，政策放松力度會加大，政策效果仍需時間顯現(xiàn)，也需政策的持續(xù)疊加，股指上漲仍需時日。

7月CPI回落至“1”時代，政策的調(diào)控空間增加，但本輪逆周期政策調(diào)控效果受制于“房地產(chǎn)調(diào)控”而大打折扣，調(diào)控空間也受限。雖然政府后期把穩(wěn)增長放在更加重要的位置，發(fā)改委也加快了項(xiàng)目審批，商業(yè)銀行對省級地方融資平臺、“百強(qiáng)縣”平臺等項(xiàng)目給予資金支持，基建投資加速，但房地產(chǎn)投資增速繼續(xù)回落。房地產(chǎn)市場調(diào)控政策仍將堅(jiān)定不移地貫徹執(zhí)行，房地產(chǎn)調(diào)控不僅導(dǎo)致房地產(chǎn)投資下滑，也通過“土地財(cái)政”機(jī)制弱化了地方政府的基礎(chǔ)設(shè)施投資能力。在地方政府投資性項(xiàng)目，特別是地方融資平臺貸款項(xiàng)目中，土地發(fā)揮資本金和資產(chǎn)抵押物的功能，土地均價的下滑不僅對地方項(xiàng)目的資本金來源構(gòu)成負(fù)面沖擊，也嚴(yán)重弱化了土地資產(chǎn)的抵押功能，使地方政府通過土地機(jī)制獲取銀行信貸資金的渠道受到影響。

由于經(jīng)濟(jì)的持續(xù)回落已經(jīng)作用于就業(yè)層面，就業(yè)放緩令收入增速出現(xiàn)大幅回落，消費(fèi)增長將乏力；歐債危機(jī)久而不決，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，出口或?qū)⒗^續(xù)維持個位數(shù)運(yùn)行；在投資無法有效拉動的情況下，經(jīng)濟(jì)仍將振蕩尋底。由于本輪經(jīng)濟(jì)回落是外部和內(nèi)部經(jīng)濟(jì)回落疊加的結(jié)果，既有趨勢性的因素也有周期性因素，本輪經(jīng)濟(jì)探底呈現(xiàn)出復(fù)雜性的特征。

利率下調(diào)空間有限，存款準(zhǔn)備金率下調(diào)主要是為了對沖新增外匯占款的大幅放緩。8月以后，隨著“兩節(jié)”來臨，CPI將出現(xiàn)季節(jié)性回升，預(yù)計(jì)年底CPI同比漲幅將回升至3%，目前1年期存款基準(zhǔn)利率為3%，基準(zhǔn)利率下調(diào)空間仍有限，我們預(yù)計(jì)下半年存貸款基準(zhǔn)利率將下調(diào)25個基點(diǎn)。人民幣貶值預(yù)期增加，熱錢持續(xù)流出，新增外匯占款大幅放緩，1—6月新增外匯占款僅增長3000億元，同比大幅減少近1.8萬億，央行必須通過其他渠道向市場投放基礎(chǔ)貨幣或者是通過下調(diào)存款準(zhǔn)備金率提高貨幣增速來滿足實(shí)際經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的新增貨幣量。同時央票到期量有限，而正逆回購又有一定的短期性，所以下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的必要性依然存在，我們預(yù)期下半年存款準(zhǔn)備金率將下調(diào)2—3次。8月公開市場到期量為1020億元，7月份以來央行都是通過滾動操作來對沖到期的逆回購，存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)已是已箭在弦上了。